Esta semana se aceleró notablemente el optimismo financiero y la revalorización de activos locales. ¿Es la antesala a la reactivación de la actividad?
Esta secuencia es conocida pero no siempre unívoca: los mercados financieros se anticipan a los ciclos económicos. El problema es que la brecha entre ambos momentos suele ser larga, incómoda y fácil de malinterpretar en cualquiera de las dos direcciones: quienes miran los mercados ven señales de euforia que la calle no convalida; quienes miran la calle no entienden de dónde viene tanto optimismo.
Repasemos las buenas desde la macro. El BCRA compró USD 447 M en una sola jornada —la segunda compra diaria más alta del año—, las reservas brutas treparon a USD 48.191 M (el mayor nivel desde octubre de 2019), el riesgo país perforó nuevamente la zona de los 500 puntos básicos, el Merval medido en dólares tuvo una de sus mejores ruedas y el FMI giró USD 1.000 M tras aprobar la segunda revisión.
Siguiendo esta línea, el viernes por la tarde, el BCRA sacó su informe del mercado cambiario de abril y echó luz sobre lo que está atrás de esta racha positiva:
- Balanza comercial de bienes y servicios récord para un abril (USD 2.711 M), con exportaciones creciendo 34% i.a. e importaciones cayendo un 4%. Acumula USD 8.300 M en 2026.
- Superávit energético: el sector aportó más de USD 1.400 M netos, con mínimas importaciones en la antesala al invierno.
iii. Ingresos por USD 2.135 M de endeudamiento neto de empresas y provincias, algo que viene siendo vital a lo largo de todo este proceso.
Metiéndonos en la economía real, las buenas noticias todavía no se sienten. El consumo masivo cayó 3,8% i.a. en abril; según Ferreres, la inversión física retrocedió 11,4% i.a.; según la UIA, la producción industrial bajó 0,7% i.a.; y el consumo de combustibles cayó más de 2%. Además, el crédito volvió a caer en mayo, siendo las familias las más golpeadas (créditos personales, hipotecarios y tarjetas).
Yendo al plano político, la aprobación del presidente Milei subió 4 puntos en la última medición de Atlas Intel, tras cuatro meses de caída consecutiva, y se ubica en 39,9%, el nivel más alto de cualquier presidente argentino en el mes 30 de gestión en este siglo, con la única excepción de Néstor Kirchner. El índice de Confianza del Gobierno cayó en el margen, pero queda la sensación de que hizo un piso.
Esto es de vital importancia en un momento en el que cada ruido político (i.e. Adorni) hace que la contienda electoral parezca adelantarse, aportando incertidumbre en los mercados (“riesgo kuka” para LLA/PRO e “insostenibilidad del programa” para la oposición).
Con todo, si el Gobierno logra sostener la estabilidad financiera y que se traduzca en mejoras más palpables, tendría el camino algo más despejado de cara a 2027. Pero los canales de transmisión no están en óptimas condiciones (más allá de los dólares): el crédito sigue perdiendo impulso y el salario real no muestra atisbos de mejora.
SECCIÓN NACIONAL
El sector de la construcción bajo la lupa
El sector de la construcción inicio el 2026 en terreno negativo, retrocediendo -2,3% interanual y con una dinámica zigzagueante en el margen. Si bien el ISAC avanzo 3,2% mensual en marzo, los despachos de cemento portland adelantaron un muy mal abril (-10,1% mensual). Con todo, el sector se ubica -23,9% vs. igual trimestre de 2023, habiendo estado hasta un -30,7% en el piso de 2024.
Regresar a los niveles de 2023 parece difícil sin una reactivación plena de la obra pública. Ahora bien, en el plano privado el sector continúa enfrentando dificultades para encausar un crecimiento sostenido, lo cual debe analizarse desde el punto de vista de sus condiciones de mercado.
En primer lugar, el atraso cambiario pesa como en cualquier sector, al inflar los costos en dólares. Si miramos la película completa, ya aumentó 18,4% desde oct-25 y vuelve a máximos históricos.
Una parte importante de la decisión de construir depende de la rentabilidad esperada del mercado inmobiliario. Esa rentabilidad se juega en una relación simple: cuánto cuesta construir y qué precio de venta puede convalidar la demanda en dólares. Cuando los costos suben más rápido que los precios, el incentivo a iniciar proyectos se achica.
Los valores de venta vienen subiendo, pero más lento. A la vez, la demanda pierde fuerza por la caída de los ingresos reales y la desaceleración del crédito hipotecario, que venía funcionando como el principal motor del segmento.
Una forma simple de mirar esta tensión es el “Ratio Q”, que compara el precio de venta del m² con el costo de construirlo. Como se ve en el gráfico, el indicador volvió a mínimos históricos.
Entonces, ¿cómo se sale? Descartando una reducción de costos vía devaluación, la salida tiene que venir por el otro lado: más demanda, mejores ingresos, más crédito y precios que vuelvan a hacer atractiva la inversión privada. El problema es que un proceso de esta naturaleza llevará tiempo, algo que en la Argentina de hoy no sobra.
El crédito sigue sin reaccionar y volvió a caer en mayo
Tras varios meses de tranquilidad cambiaria y compresión de tasas (pasivas), la demanda de crédito del sector privado volvió a caer en mayo.
Con datos casi cerrados del mes, nuestras estimaciones apuntan a una caída del 0,4% respecto a abril y del 1,6% en comparación a enero último, cuando el crédito tocó un pico estadístico en la gestión Milei.
Mirando el segmento de crédito a las familias, el panorama es enteramente negativo. Los préstamos personales cayeron 1,8% en el quinto mes del año y tarjetas de crédito 1,7%. Por su parte, tal como vimos recién, el crédito hipotecario está virtualmente estancado, dado que creció tan sólo 0,3% en mayo y 2% respecto a enero, cuando en 2024 y buena parte de 2025 creció a una tasa mensual promedio del 10%.
La luz al final del túnel la encendieron las empresas, dado que los documentos descontados aumentaron 1,9% y los adelantos en cuenta corriente dejaron de caer (+0,4%).
El orden de los factores sí altera el producto
En cualquier economía, los rebotes rara vez llegan todos juntos. Primero se acomoda el frente financiero. Después, si el proceso se sostiene, empieza a moverse la economía real. Esa diferencia de tiempos suele generar lecturas cruzadas y, en apariencia, contradictorias.
La semana dejó bastante claro ese desfasaje. El Banco Central compró USD 447 M en una sola jornada, la segunda compra diaria más alta del año, y las reservas brutas treparon a USD 48.191 M, el mayor nivel desde octubre de 2019. En paralelo, el riesgo país volvió a perforar la zona de los 500 puntos básicos, los bonos sostuvieron el rally y el Merval tuvo una de sus mejores ruedas recientes medido en dólares. A eso se sumó el desembolso de USD 1.000 M del FMI, que reforzó la posición de liquidez y volvió a poner al programa argentino en el radar de los inversores.
El punto no es menor. Argentina no está simplemente viendo una mejora de precios financieros. Está intentando reconstruir una condición básica que durante años faltó: capacidad de acumular dólares, bajar la percepción de riesgo y reducir la probabilidad de un nuevo episodio cambiario. Cada compra del BCRA no resuelve por sí sola el problema de fondo, pero reduce una parte de la presión futura. Y en un país donde casi todas las decisiones empresarias terminan mirando el dólar, ese cambio pesa.
Ahora bien, aquello todavía convive con una economía real floja. El consumo masivo volvió a caer en abril, la inversión sigue lejos de consolidar una recuperación y la industria no muestra una tracción clara. Para una pyme, esto no es una discusión abstracta: las ventas no rebotan al mismo ritmo que los activos financieros, los costos siguen presionando y el margen para trasladar precios es mucho menor que en otros momentos.
Entonces, no alcanza con decir que “el mercado se adelanta”. Lo importante es entender qué tendría que pasar para que esa mejora baje a la actividad.
Ese contagio opera, generalmente, a través de tres canales:
- El primero es el crédito: si baja la incertidumbre, los bancos tienen más espacio para prestar y las empresas pueden refinanciar capital de trabajo con menos tensión. Como vimos recién, esto todavía no se ve en los datos.
- El segundo es el salario real: si la inflación se desacelera y los ingresos empiezan a ganarle algunos puntos, el consumo puede recuperar algo de aire hacia adelante. Otro pendiente.
- El tercero es el flujo de dólares comerciales, que este año llega en un contexto financiero más ordenado y con expectativas menos desancladas que en 2025. Acá sí hay un “check”.
Nada de esto implica que la recuperación esté asegurada. Pero sí muestra que el rebote tiene un orden. Primero se reconstruye la confianza financiera. Después se habilitan mejores condiciones de crédito, ingreso y decisión empresaria. Recién ahí aparece la actividad con más claridad.
El desafío es que esa transición no se corte a mitad de camino. Porque si el mercado ya empezó a mirar otra película, la economía real todavía está esperando que la misma llegue al mostrador, al salario y a la caja de las empresas.
SECCIÓN MUNDO
La Fed y el precio del error
Durante meses, la narrativa oficial fue que la inflación estadounidense era transitoria, un eco de la pandemia que el tiempo y la paciencia de la Fed terminarían disipando. Esa narrativa se debilitó fuertemente en abril, cuando su IPC marcó 3,8% anual - el mayor salto desde 2023 -, empujado por un factor que ningún modelo de política monetaria puede controlar: el precio del petróleo.
El conflicto del Estrecho de Ormuz convirtió lo que era un problema de expectativas en un problema de oferta. Esa distinción importa porque cambia radicalmente qué puede hacer - y qué no puede hacer - el banco central más poderoso del mundo.
La respuesta de Washington fue predecible: liberar reservas estratégicas de petróleo para amortiguar el shock. Pero ese instrumento llegó a esta crisis ya comprometido.
La Reserva Estratégica americana perdió casi el 30% de su capacidad autorizada en los últimos años y, lo que es menos conocido, es que alrededor del 40% de esas liberaciones no se quedó en el mercado doméstico sino que se exportó. Al mismo tiempo, los inventarios en Cushing, Oklahoma -la referencia en EE.UU. - se acercan a mínimos operativos.
En la práctica, el colchón que históricamente permitía a Washington moderar un shock de oferta energético está considerablemente más delgado que en ciclos anteriores. Eso no es un dato técnico para especialistas, sino el límite real de la política energética americana frente a una crisis geopolítica prolongada.
Esta semana circuló un borrador de acuerdo de tregua de 60 días entre Washington y Teherán, negociado en Doha. La noticia movió el mercado: el dólar cayó, el petróleo corrigió. Pero una tregua de de 60 días no es una solución, es una pausa. Los ataques nocturnos en el Golfo, las sanciones sobre la autoridad que Irán pretende establecer para cobrar peajes por el tránsito de buques, y la postura de Trump de tratar el Estrecho como aguas internacionales que EE.UU. "vigilará", apuntan a una disputa de fondo que ningún memorando de 60 días resuelve. Si el acuerdo se confirma, los precios de la energía tienen margen de alivio en el corto plazo. Si se cae, el ciclo inflacionario tiene un nuevo piso más alto del que la economía estadounidense ya no podrá abstraerse.
El problema para las empresas no es el precio del barril en sí mismo. Es que ese precio se convirtió en el árbitro de la política monetaria más importante del mundo.
La FED enfrenta una inflación que no responde a tasas de interés porque su origen no es exceso de demanda sino restricción de oferta. Subir tasas no reabre el Estrecho de Ormuz. Pero tampoco puede quedarse quieta indefinidamente: dos tercios de los consumidores americanos declararon esta semana haber recortado su gasto por el alza de precios, y las minutas del FOMC muestran que una mayoría dentro del propio banco central considera que podría ser necesario subir tasas si la inflación persiste.
El mercado ya tomó partido: los futuros descuentan una suba para diciembre. Warsh, el nuevo presidente de la Fed, hereda una institución acorralada por una inflación mayor al objetivo, un mercado que le pide restricción, y un presidente de la república que exige tasas del 1% o menos. Cualquier decisión que tome tendrá un costo político o un costo de credibilidad.
No vemos una salida limpia.
Durante años, los bancos centrales de economías desarrolladas operaron bajo el supuesto de que la inflación era un problema transitorio que podía ser controlado vía tasas de interés. Esa lógica se está revisando en tiempo real.
Estos días se conocieron las minutas de la última reunión de la FED (28/4). La mayoría de sus funcionarios considera que el próximo movimiento de tasas debería ser una suba. Kevin Warsh asumió la presidencia el miércoles, en un contexto poco previsto: el bono del Tesoro a 30 años rinde 5,18%, máximo desde 2007, y el mercado de futuros descuenta al menos una suba de tasas antes de fin de año.
El problema es que la inflación que aun persiste en estas economías no responde a un exceso de demanda, sino a costos desde el lado de la oferta. En la eurozona, los precios mayoristas tuvieron la mayor aceleración en 38 meses. Francia y Alemania concentran el mayor deterioro. En materia de actividad, los índices manufactureros (PMI) se encuentran en niveles de contracción. En mayo marcó 47,5, por debajo de lo esperado (48,8). En EE.UU. la lectura fue algo mejor, aunque distorsionada por adelantamiento de compras de insumos anticipando nuevas subas. El diagnóstico es una actividad frenada y precios que no ceden,
El principal canal de transmisión es el energético. El Estrecho de Ormuz mantuvo al WTI alrededor de 100 USD/bl. Aún más, si el cierre del estrecho se extendiera a agosto, el déficit de oferta global en el 3er-Trim ascendería a 6 Mbb/d. A eso se suma un canal de transmisión con menos prensa, pero igual de impactante: el shock en fertilizantes. La región del Golfo provee cerca del 47% del azufre global, el 33% de la urea y el 25% del fosfato diamónico. En lo que va del año, los precios del MAP en Brasil subieron 40% y los de urea 80%. Estos shocks no se corrigen subiendo la tasa.
Cuando el problema es que los barcos no pasan por un estrecho o que los fertilizantes escasean, el remedio monetario tiene un efecto limitado sobre los precios y un efecto muy concreto sobre el costo de financiamiento del Estado. La Oficina de Presupuesto del Congreso de EE.UU. calcula que cada punto porcentual adicional en las tasas representaría USD 600.000 M de costo extra en los servicios de deuda de la próxima década. En esta línea, los ministros de finanzas del G7 se comprometieron a tener mesura fiscal ante el shock energético. Sin margen para absorberlo con gasto, la opción que queda es trasladarlo.
Bloomberg Economics proyecta que la inflación global acelerará a 4,2% en el 4to-trim, vs 3,1% con que cerró 2025, y que las economías emergentes -sin China- podrían llegar al 7,6%. El BCE tiene la inflación en 3,0% con la núcleo al 2,2%, y algunos miembros ya hablan públicamente de subir tasas "por credibilidad", a pesar de que la economía se acerque a la contracción. El Banco de Indonesia subió 50 pb (al 5,25%) para defender la rupia ante las presiones de salida de capitales. Es un patrón que se repite: bancos centrales que ajustan no porque la demanda sea fuerte, sino para evitar que sus monedas y credibilidades colapsen.
Aun así, las expectativas de inflación de largo plazo están contenidas en torno al 2,2%. Lo que sube es la tasa real neutral. La hipótesis es que se impulsa por el ciclo de inversión en inteligencia artificial, además de los shocks de oferta. El dinero caro no es el síntoma de una inflación fuera de control, sino el nuevo precio de equilibrio de una economía global que cambió su estructura.
Dinámica | Economía y Estrategia: Consultora dedicada al análisis económico y asesoramiento en gestión de PyMEs.
Comentanos tu caso: info@dinamicaeye.com
