Pasó otra semana sin sobresaltos relevantes para la macro argentina. No es poco. En un contexto global volátil y con antecedentes locales que invitan a la cautela, el dato distintivo volvió a ser la ausencia de malas noticias:
- El Banco Central siguió comprando reservas a un ritmo sostenido
- Los activos financieros extendieron la racha alcista
- El mercado comenzó a ensayar -todavía con timidez- un escenario en el que Argentina podría volver a mirar el mercado internacional de deuda en dólares.
Si bien vamos a ahondar en detalles en la siguiente página, es imposible no detenerse en el tercer punto. El riesgo país quebró los 500 pbs y todas las lecturas tuvieron tono festivo. Y no es para menos. Como puede verse en el gráfico de la semana, se volvió a niveles no vistos desde 2018.
A nuestro entender, la noticia es más que positiva porque ratifica el sendero de restablecimiento de la confianza en la Argentina. Ahora bien, ¿estamos ya en zona de emisión de deuda?
No existe respuesta unívoca y, al final de cuentas, todo dependerá de cuánto esté dispuesto a pagar de tasa el gobierno. Pero hay motivos para pensar que, si bien estamos cerca, la zona de llegada está un poco más abajo.
El primer benchmark, y el más obvio, es el de la propia Argentina. La última emisión de deuda en dólares data de enero de 2018. En aquel entonces, el mismo Toto Caputo emitió USD 9.000 M en un esquema escalonado a 5, 10 y 30 años, con tasas del 4,62%, 6% y 6,95% respectivamente.
El riesgo país estaba en la zona de los 355 pbs.
Volviendo al presente, y viendo la experiencia de nuestros vecinos, nos encontramos con la reciente colocación de deuda de Ecuador: USD 4.000 M emitidos a 10 y 15 años con tasas de 8,75% y 9,25%. Hablamos de un país con historia de defaults incluso más extensa que la argentina. Esto lo hizo con un riesgo país de 415 pbs.
Sin desconocer las diferencias de fundamentos -especialmente en reservas y cuenta corriente-, el mensaje fue claro: el mercado volvió a estar abierto para créditos de la región.
Ambos parámetros nos llevan a pensar que Argentina empieza a aparecer, al menos conceptualmente, en el radar.
En un contexto de superávit fiscal, la obsesión por volver a emitir tiene el único objetivo de poder afrontar los vencimientos de deuda sin necesidad de recurrir a las reservas del BCRA.
Este viernes, supimos que la cuenta corriente cerró en terreno negativo en 2025 (- USD 2.220 M) y la cuenta financiera fue superavitaria por más de USD 9.200 M gracias a los dólares del FMI (USD14.500 M) y el endeudamiento de empresas y provincias (USD15.500 M). Sin estos aportes, no hace falta hacer números para mostrar que las cuentas no habrían cerrado por ningún lado.
Aquello es así porque los argentinos demandaron la friolera de USD 32.340 M para dolarizar sus ahorros, un récord absoluto para cualquier año de la historia moderna argentina.
En este contexto, conseguir dólares para pagar vencimientos de deuda pública se vuelve un imperativo. No vemos margen para que el sector público sea un demandante neto de divisas.
Sin este acceso, 2027 podría tirar todo por la borda (otra vez).
SECCIÓN NACIONAL
OTRA SEMANA SIN MALAS NOTICIAS
Como ya introdujimos en la editorial, se siguen acumulando semanas positivas para la economía local. El frente financiero se sigue acomodando y el optimismo brota lentamente.
El BCRA acumuló más de USD 1.100 M en enero, encadenando más de veinte ruedas con saldo comprador en el mercado oficial sin generar presión sobre el tipo de cambio: el CCL se apreció 0,8% y el oficial se devaluó poco menos de 1%, cerrándose así la brecha en el margen.
El dato es doblemente relevante: no sólo por el volumen, claramente superior al 5% del mercado que el propio Central había señalado como referencia, sino también porque ocurre en un mes estacionalmente adverso, con alta demanda turística de divisas.
La clave estuvo en una combinación virtuosa de financiamiento privado en dólares, menor demanda de cobertura y un contexto externo favorable, con monedas emergentes apreciándose y un dólar global más débil.
Cabe destacar que este último punto se dio vuelta el viernes tras la nominación de Kevin Warsh para presidir la FED (ver sección internacional), pero aún así el peso tuvo una jornada sin movimientos significativos, a pesar de que sus pares como el real o el peso mexicano se depreciaron 1,5%.
La mejora en el frente externo tuvo su correlato en el plano financiero. Los bonos soberanos en dólares subieron casi 1% en la semana y el riesgo país perforó los 500 puntos básicos, alcanzando mínimos desde 2018. En paralelo, el Merval acumuló nuevas ganancias en dólares y pasó a terreno positivo en el año.
En el plano monetario, la semana dejó señales mixtas pero consistentes con el escenario base. El Tesoro decidió retirar algo de pesos en la licitación de fin de mes, rollear el 124% de los vencimientos y convalidar un premio en las Lecaps más cortas.
El efecto fue contractivo en términos de liquidez, pero acotado y, sobre todo, coherente con una dinámica estacional en la que la demanda de dinero suele comenzar a ceder a partir de febrero. La suba posterior de las tasas overnight fue moderada y no alcanzó para desarmar la compresión acumulada en la primera mitad del mes, sugiriendo que el sistema todavía opera con colchones razonables.
Más allá de los movimientos de corto plazo, lo relevante es el equilibrio que empieza a darse entre acumulación de reservas, remonetización gradual en pesos y estabilidad cambiaria.
El Central permitió que parte de las compras de dólares se traduzcan en expansión monetaria, mientras el Tesoro recompone su posición de caja sin forzar tensiones evidentes.
No es un sendero libre de riesgos -el turismo sigue drenando divisas, la mora en hogares continúa en alza y los salarios reales permanecen estancados-, pero sí uno que, por ahora, el mercado está dispuesto a validar.
Dejamos una inquietud emergente para el final: el clima. La Bolsa de Cereales informó que la condición hídrica en categoría de sequía/regular pasó de 3% para la soja y 8% para el maíz a fines de diciembre a 36% y 49% respectivamente.
EL REAL ESTATE Y LA CONSTRUCCIÓN DE CARA A 2026
¿Puede ser que el ladrillo haya quedado “más rentable” para producir, pero más difícil de vender? Esa paradoja resume 2025 y condiciona el comienzo de 2026 para el sector inmobiliario y la construcción.
El año pasado fue, en esencia, un reordenamiento de precios relativos para el sector. Entre diciembre y diciembre, el tipo de cambio oficial subió 42% y el dólar blue 32,7%. La inflación fue 31,5%. En ese marco, aparecen dos movimientos que cambian el equilibrio interno del sector. Primero, el precio del metro cuadrado (pozo en CABA) medido en pesos subió 59,1%, claramente por encima del IPC. Segundo, el costo de la construcción aumentó 20,2%, bastante por debajo de la inflación.
Para la oferta, esto implica una recomposición significativa de márgenes y, con ella, una mejora de la ecuación económica para reactivar proyectos, planificar obras y ordenar decisiones de inversión.
Sin embargo, el otro gran precio relativo no está en la obra ni en el dólar. Está en la capacidad de compra de la demanda. Y ahí el ajuste tuvo un efecto inverso.
Entre dic-24 y dic-25, el ratio “Ingreso Disponible / Precio M2” cayó 17%. La lectura es inmediata: en promedio, el bolsillo de las familias hoy compra 17% menos metros cuadrados que hace un año. Cuando el metro cuadrado se encarece más rápido que el tamaño del ingreso disponible, la demanda se vuelve más selectiva, se estira la decisión y se amplifica la dependencia del crédito hipotecario como puente.
Ese puente mostró cierta fragilidad hacia el cierre del año (contexto electoral, aumento de tasas y reticencia de bancos a prestar a largo plazo), y el mercado inmobiliario lo registró con rapidez.
El último bimestre marca una reversión clara: noviembre y diciembre quedan por debajo de los máximos históricos de esos meses, y diciembre cierra 29,1% debajo de su máximo, cuando veníamos de 5 meses consecutivos en los que se sucedieron records tras records.
El comienzo de 2026 deja, entonces, un balance mixto pero más interpretable que el de años anteriores. La oferta llega con una ecuación económica más sana. El precio del metro cuadrado corrió por encima de la inflación y los costos de construcción quedaron contenidos. La demanda, en cambio, llega más exigida. El poder de compra en metros cuadrados es menor y el desempeño del mercado depende críticamente de la continuidad del crédito.
El punto decisivo es si el nuevo marco macroeconómico y cambiario logrará sostener un piso de previsibilidad para que el sector crezca sin reproducir ciclos cortos de impulso y freno. En principio, que la banda cambiaria corra con inflación es un elemento positivo.
Con una oferta mejor posicionada y un financiamiento más estable, la recuperación puede ser más sostenible. Sin ese puente, la mejora de márgenes se transforma en un avance parcial. Es saludable para producir, pero insuficiente para escalar en volumen.
SECCIÓN MUNDO
CHAU POWELL, BIENVENIDO WARSH
La semana dejó una volatilidad alta en los principales activos globales, con idas y vueltas y varios catalizadores operando al mismo tiempo. El hilo conductor fue la rotación rápida de narrativas, del miedo a un debilitamiento más estructural del dólar a una reafirmación del marco institucional de la política monetaria de Estados Unidos.
El arranque estuvo dominado por el denominado “debasement trade” (inversión en activos duros para protegerse de la devaluación de monedas fuertes). El yen japonés se apreció +3,3% en dos días entre lunes y martes, uno de los movimientos más fuertes de los últimos años, y reavivó la idea de un desalineamiento entre el dólar y sus fundamentos de mediano plazo. En paralelo, el complejo de commodities mostró firmeza, con los metales extendiendo ganancias de (hasta 8% en el oro, 6% en el cobre y 13% en la plata al jueves), dando soporte a monedas emergentes.
En ese contexto, el dólar acumuló una depreciación superior al 1% en una sola rueda y más de 1,7% punta a punta entre el viernes previo y el jueves, mientras emergentes subían +2,3% con Brasil destacándose por encima del 4%.
Hacia mitad de semana el escenario empezó a reequilibrarse. Los comentarios de Trump sobre una posible intervención en el mercado cambiario japonés agregaron ruido, pero fue clave la respuesta del Secretario del Tesoro, Scott Bessent, que descartó una intervención directa. Su énfasis en una política de dólar fuerte basada en fundamentos, reducción del déficit comercial, atracción de flujos y credibilidad macro, alcanzó para cortar tres ruedas de debilidad del dólar. El jueves, el índice DXY logró estabilizarse.
El cierre sumó un evento que puede ser bisagra para la macro global este año, la nominación de Kevin Warsh como próximo presidente de la Reserva Federal. Más allá de su perfil relativamente hawkish (“duro”), el mercado lo leyó como continuidad institucional y mayor previsibilidad en la conducción monetaria.
Tras el anuncio, buena parte de los movimientos de la semana se revirtieron. El dólar recortó pérdidas y se apreció 0,7% el viernes. A la vez, los activos vinculados al debasement trade corrigieron con fuerza, el oro cayó más de 9% en una rueda y la plata retrocedió casi 30%, al igual que el cobre, aun con subas interanuales de 70% y más de 150%, respectivamente. Los emergentes tampoco quedaron al margen, sus acciones cayeron más de 2,5% el viernes y cerraron su primera semana negativa en lo que va del año.
La renta variable estadounidense estuvo condicionada por la temporada de balances. META, MSFT, TSLA y AAPL superaron expectativas de ingresos y resultados, pero el foco estuvo en la guía. Microsoft, en particular, decepcionó con una desaceleración en Azure, 39% interanual frente a 40% del trimestre previo, y con un nivel de inversión muy alto. El capex trimestral alcanzó USD 37.500 M, +66% interanual, presionando el cash-flow y reabriendo el debate sobre el retorno del ciclo de inversión en inteligencia artificial. Ese dato arrastró al sector tecnológico el jueves, el peor día de la semana para las acciones.
El balance semanal para Wall Street fue neutral. El S&P 500 terminó prácticamente sin cambios, sostenido por resultados sólidos y por una lectura constructiva de la nueva conducción de la FED, que vuelve a poner en juego un cambio de expectativas. El mercado, por ahora, sigue premiando previsibilidad institucional por encima de apuestas direccionales extremas.
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