Lo cierto es que se logró dar un paso fundamental para que la Argentina vuelva a una mínima normalidad, como la de cualquiera de nuestros países vecinos. De acá en adelante, la disputa es clara: el Gobierno abrió una fuente de volatilidad y querrá que el impacto en precios sea mínimo.
Algo de esto vimos en las últimas semanas, con listas de precios actualizadas en torno al 10%/15% y cierta retracción posterior a la luz de un tipo de cambio que se ubicó por debajo de la media de las bandas ($1.200). Pero el camino es largo, y creemos que es sumamente relevante mapear cuáles serán los determinantes del éxito o fracaso de este sistema de bandas.
En primer lugar, el mismo diseño de las bandas sugiere que el margen de depreciación es limitado.
Sólo para ejemplificar, la banda superior ($1.400) implica un tipo de cambio debajo de la media histórica ($1.560) y, si comparamos con la última experiencia de bandas de 2018, se ubica casi 12% por debajo de la banda inferior establecida en aquel entonces (a precios de hoy $1.585 con una superior de $2.025).
Por supuesto, esto no elimina los riesgos per se, ya que tocar el límite implicaría que el BCRA tenga que empezar a vender reservas.
La incógnita inmediata es qué pasará con la oferta y demanda de dólares en el corto plazo. Analizar el balance cambiario ayuda a ordenar este ejercicio, ya que los flujos de dólares tienen determinantes muy variados.
Por un lado, la cuenta corriente (balanza comercial e intereses de la deuda) viene mostrando un saldo estructuralmente negativo.
Tal como se puede ver en el gráfico, en los últimos 6 meses promedió un déficit de USD 1.300 M. Con la eliminación del dólar “Blend” (exportadores liquidando el 20% en el mercado paralelo), la entrada de dólares al mercado oficial pegará un salto discreto inmediato. Ahora bien, no se trata de nuevos dólares, sino de un cambio en el canal en el que se ingresan a la economía.
Esto nos lleva al otro eje del balance cambiario que es la cuenta financiera (flujo de inversiones, endeudamiento y atesoramiento).
El endeudamiento viene siendo positivo, pero en marzo vimos un quiebre: pasamos de un promedio de USD 1.500 M mensuales desde octubre hasta febrero a tan sólo USD 365 M en marzo. ¿Se reactivará el crédito en dólares? Probablemente en mayo veamos un repunte, pero aun por debajo de aquellos niveles.
Además, el nuevo contexto hará que la dolarización de los ahorros ya no se canalice vía mercado informal.
Para tomar dimensión, en 2017 (previo a la crisis de confianza) el sector privado demando USD 1.900 M mensuales para atesorar y en 2018 USD 2.250 M mensuales. Es decir, es esperable que lo que entre “de más” vía exportaciones sea demandado para atesoramiento.
La clave estará en el flujo de inversiones. En especial, en la capacidad que tenga el Ejecutivo de recrear las condiciones para un carry-trade “sano”. ¿A qué nos referimos con esto? A inversores que apuesten por la estabilidad local, vendiendo sus dólares acá y colocando estos recursos a tasa en Pesos, pero sin la capacidad de salir de un día para el otro.
En ese sentido, el Gobierno fue responsable al establecer que, de mínima, los capitales deberán estar en el país durante 6 meses.
Apostar al Peso fue la estrategia ganadora en 2024 y probablemente lo sea en 2025, pero el año económico no coincidirá con el año calendario.
Sección Nacional
La gestión de un nuevo régimen cambiario
El nuevo esquema cambiario operó en todo su esplendor esta semana. El tipo de cambio oficial bajó el lunes a niveles similares a los previos al anuncio ($1080), celebrando que no había habido devaluación alguna, pero luego volándose el resto de la semana hasta $1200 en algún breve momento del jueves y aflojando un poquito esa jornada y el viernes.
Esta volatilidad de casi el 10% se llama flotación y es el esquema que el Gobierno y el FMI acordaron para adentro de las bandas.
Aunque está estipulado que haya intervenciones incluso intra-bandas para eliminar volatilidad, todo el equipo económico aseguró que no se hará. El CCL también acompañó esta volatilidad, con una brecha que osciló entre 2% y 4%.
En una gran semana para el mundo (ver nota internacional), los bonos en dólares operaron muy firmes, subiendo en promedio 3%. Otra señal de optimismo es que los bonos más largos (GD35/38/41/46) subieron el doble que los cortos (GD29/30), 4% vs 2% respectivamente.
Decíamos la semana pasada que la apreciación del tipo de cambio podía afectar a los bonos en dólares dado que este tipo de inversores quieren ver acumulación de reservas. Por eso no vemos inconsistente la firmeza de estos bonos con la depreciación del peso.
Podrían haber ayudado también las palabras del Secretario del Tesoro de EEUU, Scott Bessent, quien dijo que "si Argentina lo necesita y Milei mantiene el rumbo, estaríamos dispuestos a usar el Fondo de Estabilización de Monedas". Es una línea de crédito de corto plazo (6 meses) que no necesita aprobación del Congreso.
Volviendo al rally de los Globales, tampoco hay que sobre-analizar con lentes netamente locales: gran parte de la suba fue importada por la baja de la tasa libre de riesgo. De hecho, el riesgo país bajó "sólo" 50 pbs (692).
En el mercado local el principal hito fue la licitación del jueves, dónde el Mecon renovó el 70% de los vencimientos y además tuvo que dar premio en las tasas, lo que habla de una situación de iliquidez en la plaza que sigue firme. Vencían $7,4 billones y emitieron $5,2 B, con un efecto monetario expansivo de $2,2 B.
La situación de iliquidez se observa en las tasas que convalidó: del bono CER a marzo 2027 salió a prácticamente 10% de tasa (+30pbs de lo que venía operando en secundario), mientras que la letra dolar-link enero 2026 salió también al 10% (+200pbs vs mercado).
Las Lecaps salieron con premio promedio de +30 pbs en tasa efectiva mensual, pero también es cierto que la Secretaria de Finanzas prefirió no emitir nada tan cortito como venía haciendo y estirar vencimientos.
Con respecto al 30% no renovado, el Tesoro hará uso de sus depósitos en el BCRA (unos $5 B aproximadamente, a los cuales hay que sumarle otros en bancos comerciales).
Y aquí aparece una de las grandes novedades de la semana: el BCRA le girará al Tesoro $11,7 B en concepto de giro de sus utilidades ($19,4 B en total). El objetivo es utilizarlos para cancelaciones de deuda en Pesos.
Entendemos que el Gobierno se corre de su plan original de generar una situación de iliquidez absoluta porque, lógicamente, tiene que juntar votos en octubre y podría significar un freno a la actividad (especialmente al consumo de durables).
¿Por qué se correría de su plan? Simplemente porque se acaba de firmar con el FMI que el BCRA no financiará bajo ningún concepto al Tesoro.
La necesidad tiene cara de hereje. Y esta necesidad creemos que no traerá dolores de cabeza, sino que permitirá darle algo de oxígeno a una economía todavía revuelta por el cambio de régimen cambiario.
Consumo interno golpeado, pero… divertido verano 2025
Si bien los indicadores tempranos de marzo nos anticipan un freno en la dinámica de la actividad económica, esta semana el INDEC reveló el Estimador Mensual de la Actividad Económica (EMAE) de febrero, el cual confirmó un sólido avance del 0,8% mensual (sin estacionalidad).
El crecimiento fue generalizado a nivel sectorial y la economía ya se ubica +5,8% por encima de igual mes de 2024 y 2,8% por sobre el nivel de feb-23. Destacamos el sector de “intermediación financie-ra” que se posicionó por encima del resto al crecer a un ritmo del 3% mensual en los últimos 6 meses y alcanzó un nivel 14% superior respecto a 2023.
Por el lado de la demanda, también se publicaron los resultados del relevamiento comercial de INDEC, el cual refleja la compleja situación del consumo masivo.
Tanto las ventas en supermercados como en mayoristas retrocedieron en febrero (-0,4% y -1,0% respectivamente) y el estancamiento se agudiza. A fines de excluir el proceso de sobre-stockeo en los meses previos a la devaluación de dic-23, preferimos tomar como referencia el nivel de ventas promedio del año 2023 (gráfico). En este sentido, las ventas de supermercados se mantienen 9,1% por debajo de 2023, mientras que las de mayoristas -20,7%.
En contraposición a lo que vimos en el segundo semestre del año pasado, las ventas de centros comerciales (shoppings), que se venían recuperando (y expandiendo) fuertemente, sufrieron un duro golpe al retroceder un 8% en el primer bimestre del año (acumulado sin estacionalidad).
La posible explicación a ello puede venir por uno de los factores que también fomentaba su repunte: el atraso cambiario y el consecuente crecimiento del poder adquisitivo en dólares.
Así como esto impulsa al consumo de bienes durables, también hace más accesible el turismo emisivo, el cual pudo haber sustituido el consumo durable interno durante la ya cerrada temporada de verano.
De hecho, en la semana también se conoció el balance del turismo internacional del mes de marzo, y con ello el 1T25 cerrado. Oficialmente, se registró un récord histórico para el turismo emisivo en la temporada 2025: 5,1 millones de argentinos vacacionaron en el exterior durante este verano.
A su vez, se registraron 1,6M de turistas extranjeros en el país (turismo receptivo), lo que deja un déficit también récord, de 3,4 M de personas.
Este balance refuerza la teoría de que el consumo durable dentro del país se haya sustituido parcialmente por consumo en el exterior.
Dado el fin de la temporada, en abril este efecto podría estar ya diluido. Si observamos el stock de créditos con tarjeta de crédito en USD, a la fecha ya es un 17% inferior al promedio del 1T-25, aun con la carga impositiva al dólar tarjeta eliminada. De lo que no quedan dudas es que estamos frente a un cambio estructural en los patrones de consumo.
Sección internacional
EE.UU. vs.China: ¿Tiempo de paz?
Bajó la espuma de la guerra comercial. Trump dijo que las tarifas a los bienes chinos “bajarían sustancialmente” desde el nivel actual (145%). El Secretario del Tesoro Scott Bessent hizo comentarios en la misma línea, agregando que los niveles de tarifas actuales “son insostenibles, pero que la desescalada tiene que ser mutua”.
Notó que no hay una oferta formal para recortar tarifas y que un acuerdo integral puede tardar entre dos o tres años. De cualquier manera, un artículo del Wall Street Journal, citando a un oficial de la Casa Blanca, señaló que los aranceles a China bajarían a un rango de entre 50% y 65%, y que la Administración está considerando un enfoque escalonado similar al que propuso el Comité de la Cámara sobre China el año pasado:
Aplicar gravámenes del 35% para productos que no representan una amenaza para la seguridad nacional y aranceles superiores al 100% para bienes que son estratégicamente importantes (materias primas e insumos de manufactura de alto valor) para los intereses de Estados Unidos.
Trump además “bajó un cambio” en su cruzada contra el Presidente de la Reserva Federal Jerome Powell, ya que declaró que “no tiene intención” de reemplazarlo antes de que termine su mandato en mayo de 2026.
En este sentido, Bessent recalcó que la Casa Blanca comenzará a entrevistar candidatos para proponer cuando Powell termine su mandato, afianzando las versiones de que el actual Presidente de la FED se mantendrá en su puesto hasta el año que viene.
Volviendo al comercio, la OMC advirtió que el comercio bilateral podría caer un 80%, con un impacto global que reduciría el crecimiento mundial al 2.2% en 2025.
Por su parte, la actividad doméstica en Estados Unidos viene sosteniéndose en el margen: las ventas minoristas crecieron 1,4% mensual en marzo.
Sin embargo, el pesimismo en las expectativas no afloja. La actualización del modelo GDPNow de la Fed de Atlanta estimó una contracción del PBI de 2,2% anualizado en el primer trimestre.
El cambio en la postura de EE.UU. frente a estos dos pilares de conflicto (externo e interno, respectivamente) provocó una marcada recuperación en los mercados tras semanas de alta volatilidad. El S&P 500 subió casi 5%, mientras que el Nasdaq cerca de 7%.
Con casi un tercio de las compañías ya habiendo reportado sus balances, el resumen es bueno, con más de la mitad de las empresas sorprendiendo al alza en ventas y casi dos tercios en ganancias.
Destacó esta semana el balance de Alphabet Inc. (GOOGL), con Ganancias por Acción (EPS) de USD2,8 vs USD2,0 esperado con el consenso de analistas, ventas creciendo al 12% anual y el directorio aprobando una recompra de acciones por USD70.000 M.
El balance de Tesla (TSLA) no fue tan bueno, con ganancias por acción de USD 0,27, por debajo de lo que esperaban los analistas y caída en ingresos por 9% anual. De todos modos, las “7 Magníficas” subieron casi 12% esta semana. Los próximos días presentaran sus balances Amazon, Microsoft, Apple y Meta.
El optimismo también llegó al mercado de renta fija, con la tasa a 10 años del Tesoro americano retrocediendo casi 20 puntos básicos, desde 4,43% a 4,25%.
Los “vigilantes del mercado de bonos” percibieron una responsabilidad mayor en el manejo de la política económica, probablemente en línea con un mayor protagonismo de Bessent y el pasaje a segundo plano de funcionarios como Peter Navarro (asesor Presidencial y halcón de tarifas) y Howard Lutnick (Secretario de Comercio). De hecho, el mercado reacciona muy distinto cuando uno u otros toman protagonismo en la agenda (ver gráfico).
Fuente: Dinámica | Economía y Estrategia
Consultora dedicada al análisis económico y asesoramiento en gestión de PyMEs
