La semana dejó una escena menos lineal de lo que sugiere mirar solo al dólar. El tipo de cambio se movió, pero no en un vacío. La “presión” convivió con un Tesoro más cubierto para julio, reservas en máximos de varios años y un riesgo país cerca de los mínimos recientes.
La clave está en distinguir presión de fragilidad. La depreciación existió y tuvo un impacto financiero inmediato, sobre todo para quienes venían haciendo tasa en pesos. Pero convivió con señales de respaldo firmes: más compras oficiales, menor brecha, mayor cobertura de deuda y un flujo de dólares que empieza a cambiar de composición.
Los sectores de energía y minería ya no son una promesa lejana. Vaca Muerta vuelve a marcar récords y la minería empieza a aportar proyectos de escala. Esa base no resuelve todo, pero mejora el piso desde el cual se administra la transición cambiaria.
Ese optimismo sigue conviviendo con datos desalentadores de la economía real. Los datos oficiales hasta marzo todavía muestran una actividad que logró sostenerse, pero nuestro índice de difusión sugiere que abril fue flojo y que mayo tampoco habría traído una recuperación clara. Lo desarrollaremos más adelante. Acá nos interesa marcar un punto que empieza a pesar más que la discusión cambiaria: el crédito dejó de empujar.
Durante el segundo semestre de 2024 y buena parte de 2025, el crédito fue una de las grandes palancas del rebote. No porque el ingreso dispo nible de las familias hubiera recuperado lo perdido, sino justamente porque seguía muy bajo. El consumo encontró aire por otro lado. En 2025, el consumo privado creció 7,9% y explicó cerca de la mitad del aumento de la demanda agregada. Pero fue un consumo partido en dos: los durables volaron, mientras el consumo masivo siguió débil.
El gráfico de la semana muestra el cambio con claridad. En 2025, el crédito crecía todos los meses a tasas fuertes. Hipotecarios avanzaban 7,8% promedio mensual, personales 3,4%, tarjetas 1,5% y empresas 1%. En 2026, la película es otra. El total cae 0,4% promedio mensual, tarjetas retroceden 0,7%, empresas 0,8% y personales 0,9%. Solo los hipotecarios siguen positivos, pero mucho más moderados.
La desaceleración era razonable después de las elecciones y de la suba de tasas. Lo preocupante es que, con cinco meses de tasas reducidas, la demanda no arranca. Eso ya no parece un dato de color, sino una señal estructural. Cuando el crédito no reacciona aun con tasas bajas, el problema se corre hacia la capacidad financiera de las familias, la fragilidad de sus ingresos y en la disposición de los bancos.
Los síntomas están a la vista. Patentamientos de autos 9% abajo en el año, ventas de electrodomésticos cayendo 20% en el primer trimestre y otorgamiento de créditos hipotecarios de mayo 60% por debajo de los de un año atrás.
En 2025, el crédito fue ese “único héroe” que ayudó a sostener el rebote cuando el ingreso todavía no alcanzaba. En 2026, por ahora, esa estrella no aparece.
SECCIÓN NACIONAL
¿Qué nos dicen los primeros datos de actividad de mayo?
Nuestro Índice de Difusión de la Actividad Económica (IDAE), que mide la proporción de indicadores con avance mensual positivo sobre el total relevado, se ubico en 33 en quinto mes del año, luego de ubicarse en 31 en abril (<50 = caída de la actividad).
Yendo al detalle, la recaudación ligada a la actividad económica mostró un retroceso por segundo mes consecutivo. El IVA -2,2%, Cheques -2,6% y Seguridad Social acompañó el signo y retrocedió 0,8%.
El stock de créditos privados mostró una fuerte caída en términos reales, especialmente el segmento familias, con bajas del 3,4% en tarjetas de créditos y del 1,9% en los préstamos personales.
En cuanto a la industria, la demanda de energía de establecimientos productivos se retrotrajo 2,9%, pero se mantiene muy arriba en el acumulado anual (+8,2%); mientras que la producción automotriz tuvo un avance sustancial del 10,2%.
Por su parte, la construcción dejó un buen indicio con los despachos de cemento creciendo 5,6% aunque no recuperó todo el golpe de abril. Aun así, el balance acumulado del año es positivo +5,2%.
El Índice de Confianza de los Consumidores avanzó en el margen, pero se mantiene muy abajo en el acumulado del año: -11% condiciones presen tes y -12,5% condiciones futuras o expectativas.
Habrá que esperar hasta el segundo semestre para evaluar si la economía terminará de arrancar o si seguiremos en esta dinámica de tipo serrucho, altibajos permanentes y mucha volatilidad.
VACA MUERTA sigue rompiendo récords: inversión y producción
Mayo cerró con 2.484 etapas de fractura en Vaca Muerta, tercera mayor marca del shale argentino. Para tomar dimensión, en apenas dos años creció 41% desde picos de actividad que rondaban las 1.700 etapas. Hoy ese número opera como piso, mostrando el cambio de escala de la industria.
A nivel operadores, YPF concentra cerca del 50% de las fracturas (1.116), mientras que Vista (281), Pluspetrol (224), Pampa (209) y PAE (160), completan un pelotón cada vez más competitivo.
Este mayor nivel de fracturas -sumado a mejoras de eficiencia en ramas verticales y horizontales- llevó a la producción a casi 900 mil barriles diarios en abril, récord histórico. A su vez, este excedente se vuelca en su totalidad al mercado de exportación. Tal es así que en abril el sector aportó más de USD 1.400 M netos, con mínimas importaciones en la antesala al invierno.
En este sentido, la semana trajo novedades concretas. El oleoducto Vaca Muerta Oil Sur (VMOS) alcanzó un avance del 70% y mantiene el cronograma: comenzaría a despachar crudo en dic/26 y cargaría el primer barco exportador en el primer bimestre de 2027 (desde Punta Colorada). Con una inversión de USD 3.000 M, el proyecto resuelve el principal cuello logístico de la Cuenca Neuquina y habilita un nuevo salto de escala.
Esta expansión obliga a poner el ojo en problemas que no se manifiestan en la actualidad, pero que habrá que empezar resolver pronto. El abastecimiento de arenas premium de Entre Ríos implica una logística que satura el sistema actual. Pasar de 7 millones de toneladas de arena por año a 9 millones, implicaría cerca de 5000 camiones mensuales que tienen que hacer 1200km hasta la Cuenca Neuquina –compitiendo además con camiones del agro y de la minería-. Los consorcios areneros ya están ampliando su capacidad instalada, por lo que no habría problemas de oferta, pero sí logísticos.
Con todo, el sector sigue trayendo buenas noticias y el dinamismo visto en el último tiempo determina un salto de escala fenomenal. Los precios siguen acompañando y los operadores siguen ganando eficiencia. Mientras, el sector se espera más participación del Gobierno Nacional (no solo a través de YPF) para poder sortear posibles limitaciones que alteren el aprovechamiento de esta ventana de oportunidad global.
10.000 y una depreciación
El tipo de cambio oficial subió 2,1% esta semana y pasó de $1.413 a $1.444. Esa depreciación “borró de un plumazo” el carry en pesos de algo más de un mes, pero no aumentó la fragilidad en absoluto. El BCRA superó los USD 10.000 M en compras acumuladas, las reservas líquidas tocaron su nivel más alto desde enero de 2020, el Tesoro cubrió el 70% del pago de bonos de julio y el riesgo país se acercó al mínimo de la era Milei.
El movimiento del peso tuvo dos causas. La primera fue externa. Un dólar global más fuerte, empujado por Medio Oriente, arrastró a varias monedas emergentes. El real brasileño cayó 2,4% y el peso chileno, 2,3%. Argentina acompañó.
La segunda fue doméstica. En mayo, el Banco Central no renovó la mayor parte de su tenencia de futuros de dólar. Esa posición había llegado a casi USD 10.000 M y bajó a menos de USD 600 M. Cuando vencieron, el mercado procesó el ajuste. El Central intervino cerca de $1.430, señal de que mira la velocidad de la depreciación más que un número fijo. La brecha con el dólar financiero cayó al 4,5% el jueves y cerró el viernes cerca del 5%. Claramente, es un ajuste dentro de un esquema que todavía conserva poder de fuego.
Lo que cambió no fue la estrategia, sino el instrumento. La posición del Banco Central en futuros cayó y la contención empezó a canalizarse más a través de bonos del Tesoro indexados al dólar. Cuando el Gobierno vende esos bonos, absorbe pesos de quienes buscan cobertura y reduce liquidez. Los futuros no retiran pesos igual. El mensaje implícito es consistente con lo que muestran los números: el programa no busca impedir la depreciación sino calibrarla.
Detrás de esa mecánica hay un cambio más profundo. Energía y minería aportaron USD 2.000 M netos al mercado de cambios en abril, casi el doble que los USD 1.100 M de abril de 2025. En enero-abril, el sector no agropecuario acumuló una mejora interanual de USD 10.000 M. No son flujos especulativos, sino inversiones en Vaca Muerta y minería que empiezan a madurar. La proyección de USD 31.000 M en exportaciones de energía y minería para 2027, contra USD 17.000 M en 2025, cambia la historia de reservas de los próximos dos años.
El corto plazo luce menos frágil de lo que sugiere el spot. El Tesoro tiene USD 3.100 M depositados para el pago de bonos del 9 de julio, sobre USD 4.400 M totales. Las reservas líquidas, en USD 22.900 M, dan un colchón que no existía hace dieciocho meses. Las reservas netas, positivas en unos USD 1.730 M, apuntan a seguir engrosándose en junio. Y el consenso ubica al dólar oficial de fin de año en $1.650, una depreciación gradual, lejos de los saltos de otros ciclos.
La paradoja de la semana -peso cediendo, programa fortaleciéndose- se entiende mejor así. El tipo de cambio reflejó el desarme de una posición técnica y un dólar global más fuerte. Las reservas, el Tesoro y los flujos de energía y minería mostraron más respaldo estructural. También mostraron que el Gobierno busca administrar el ritmo.
La pregunta no es si el peso puede moverse. Puede hacerlo. La pregunta es si el marco macro que contiene esa depreciación sigue siendo creíble. La evidencia es favorable.
SECCIÓN MUNDO
Lo que los precios no cuentan
El S&P 500 tocó 7.600 puntos por primera vez en la historia. El mercado recibió dos señales que lo obligan a recalibrar. Las nóminas de mayo marcaron 172.000 nuevos empleos, frente a un consenso de 80.000, y Marco Rubio declaró la guerra “concluida” el mismo día en que Irán atacó Kuwait y Bahréin. Un dato mostró una economía más firme de lo esperado. El otro, que la geopolítica no se ordena con un comunicado.
Ambos apuntan al mismo lugar. El escenario que el mercado venía comprando -tasas a la baja, conflicto resuelto y condiciones financieras más relajadas- tiene menos sustento del que muestran los precios. No porque todo esté peor, sino porque las piezas tardan más en acomodarse.
Con 572.000 empleos acumulados en tres meses, cualquier recorte de tasas de la FED queda postergado hacia el cuarto trimestre. Kevin Warsh, nuevo presidente de la FED, está intentando desmontar el forward guidance, la práctica de anticipar al mercado el rumbo de la política monetaria. Al mismo tiempo, reduce un balance de USD 6,7 billones y amplía la ventanilla de crédito a los bancos.
Esas decisiones no conviven sin tensión. Si la FED achica su balance, retira liquidez. Si los bancos no absorben los bonos del Tesoro que la FED busca vender, suben las tasas largas. Y si suben las tasas, se encarece el financiamiento del déficit de Trump. La FED ya no funciona como el ancla previsible de las últimas dos décadas. Se parece más a un experimento en marcha.
La energía agrega otra capa. El Estrecho de Ormuz está minado, según confirmó Rubio. Aunque hubiera acuerdo de paz, el tráfico marítimo no se normaliza de un día para el otro. Goldman Sachs advirtió que los inventarios de diésel en EE.UU. están en mínimos desde 2003 y podrían caer a 20 días de cobertura en agosto.
En Europa, las reservas de gas están al 41% de capacidad, contra un promedio histórico de 53%, y deberían llegar al 75% antes del 1° de octubre para entrar al invierno sin vulnerabilidad crítica.
El mercado del petróleo puede cotizar una salida diplomática rápida. Los inventarios físicos tienen un timing mucho menos inmediato.
Los dos hilos convergen. El capital es más caro de lo que el mercado descuenta, y la energía también puede serlo. El viernes, los activos de riesgo lo reflejaron, con caídas de 2% en el S&P 500, 3% en el Nasdaq y 6% en emergentes. Es una señal de que las condiciones que ordenaron la última década —FED previsible, inflación contenida y cadenas sin grandes disrupciones— se están desarmando al mismo tiempo.
La asimetría no está en el diagnóstico sino en el tiempo. El mercado puede tener razón en que la economía estadounidense sigue sólida, que el conflicto puede encontrar una salida y que la FED conserva herramientas. Pero subestima el cronograma. El empleo demora los recortes. Ormuz demora la normalización energética. La nueva FED demora la certeza monetaria. Y cada demora obliga a revisar precios que asumían una normalización casi inmediata.
El escenario base no es necesariamente malo. El problema es que los precios parecen asumir que todo se acomoda rápido. Y cuando el calendario se corre, la realidad suele llegar antes que la corrección de los modelos.
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