¿El mundo está jugando hoy a favor o en contra de la Argentina? La respuesta no es lineal. Algunas condiciones externas mejoraron, mientras otras se volvieron más exigentes.
El resultado es un escenario de vientos cruzados, en el que la respuesta cambia según miremos el comercio, la actividad de nuestros socios o el costo del financiamiento.
En materia de precios relativos, la posición ya era favorable. A julio, los términos del intercambio (la relación entre los precios de lo que exportamos y lo que importamos) eran 3,7% mejores que un año atrás y casi 7% superiores al promedio de 2016-2019. Frente a diciembre de 2025, sin embargo, prácticamente no habían mejorado.
Esa medición termina en julio. Desde el cierre de ese mes hasta esta semana, la soja (cuyo complejo explicó casi una cuarta parte de las exportaciones de 2025) subió 9%, el maíz 14% y el trigo 11%. El Brent avanzó 16% y cerró cerca de USD 105 por barril. Todavía no sabemos cuánto mejoraron los términos del intercambio, porque también cambiaron los precios de lo que importamos, pero la foto oficial de julio es un piso.
La energía agrega un cambio estructural. Entre enero y julio, la balanza energética acumuló un superávit de USD 5.806 M, 84% superior al de un año atrás. Un barril más caro sigue elevando costos internos y de transporte, pero encuentra a una Argentina que hoy también vende petróleo en escala. Parte de un shock históricamente adverso pasó a generar más dólares.
Por el canal de la actividad, el impulso es menor. Brasil creció 0,5% en el segundo trimestre, después del 1,1% del primero, mientras que China desaceleró de 5,0% a 4,3% interanual.
Ninguno atraviesa una recesión, pero tampoco una expansión que empuje con fuerza la demanda argentina. El viento comercial viene más por precios que por cantidades.
El frente financiero apunta en otra dirección. La tasa del Tesoro estadounidense a diez años volvió a rozar el 5%, elevando el piso del costo de financiamiento global. El Gobierno presentó para 2027 un programa con necesidades en moneda extranjera por USD 24.900 M y fuentes previstas por el mismo monto, sin depender de una emisión internacional. Aun así, tasas más altas encarecen cualquier regreso al mercado y reducen alternativas si alguna fuente resulta menor a la prevista.
A eso se suma el calendario político. La experiencia de 2025 mostró que la demanda privada de dólares puede acelerarse en la previa electoral. Por eso, 2027 pondrá a prueba no sólo la capacidad de refinanciar vencimientos, sino también la convivencia entre las necesidades del Tesoro y una eventual mayor dolarización de las familias.
El mundo puede volver a cambiar antes de que llegue ese momento. Para Argentina, los próximos meses son una oportunidad para llegar con más reservas, menor riesgo y más alternativas de financiamiento. Cuanto mayor sea ese margen, menos dependerá de que los precios sigan altos, las tasas bajen o cada fuente prevista para 2027 aparezca cuando se la necesite.
SECCIÓN NACIONAL
La inflación de agosto fue la más baja en 14 meses
En la semana el ejecutivo volvió a festejar una baja de la inflación. El INDEC hizo público el Índice de Precios al Consumidor y confirmo una nueva desaceleración de los precios: la inflación se ubicó en 1,7% y rompe la barrera del 2% por segunda vez en 2026. Así, en lo que va del año, la suba del nivel general de precios acumula 21,3% y se posiciona en 33,5% en términos interanuales.
Así como el componente de precios estacionales jugo una mala pasada en julio (4,5%), en el mes de agosto hizo de viento de cola con una baja neta del 0,9%, impactando sobre todo en el rubro de alimentos (1,6%). Y esto termina siendo el factor determinante si tenemos en cuenta que los precios regulados (2,2%) y la inflación núcleo (1,8%) mantuvieron el mismo ritmo de aumento que en el mes previo.
El grupo de bienes paso de 1,6% en julio a un 1,4% en agosto, donde si bien rubros como bebidas, combustibles o indumentarias (que incluso cae) sostienen aumentos bajos no muestran grandes diferencias con el relevamiento del mes anterior. La nota si la dieron los alimentos al avanzar 1,6%.
Los servicios tuvieron una baja más significativa: 2,0% vs. 3,1% de julio.
La industria y la construcción complican el empleo
Julio dejó un golpe fuerte en dos sectores sensibles para el empleo. La industria cayó 5,0% frente a junio y la construcción 4,6%, retrocesos que vuelven a tensionar una actividad que venía mostrando señales desparejas.
En paralelo, los datos del empleo privado registrado de junio mostraron otra baja. Desde el pico de agosto de 2023 ya se perdieron 281 mil puestos, una caída de 4,4% que lleva 34 meses sin recuperar ese nivel.
La industria explica 93 mil empleos perdidos y la construcción otros 87 mil. Concentran casi dos tercios de la caída total, con retrocesos de 7,7% y 18,7%, respectivamente. El dato más crudo es que el empleo de ambos volvió a los niveles de 2006.
Si consideramos cuánto tiempo lleva esta caída, el episodio actual ya es el segundo más largo de la serie. Sólo queda detrás de 1998-2002, cuando se extendió durante 48 meses y la pérdida total del empleo privado llegó a 15,3%.
La magnitud del ajuste todavía está lejos de aquel episodio, pero su persistencia ya lo diferencia de las recesiones más recientes. Mientras la industria y la construcción sigan retrocediendo, será difícil que el empleo privado pueda iniciar una recuperación sostenida.
Un puente de dólares privados
Mientras el BCRA redujo casi al mínimo sus compras de dólares, las empresas argentinas volvieron a conseguir financiamiento en el exterior. YPF y Tecpetrol hicieron colocaciones sustanciales en una semana de tasas internacionales altas y tensión geopolítica. Esos dólares pueden representar un alivio importante en el corto plazo.
El miércoles, el dólar oficial tocó $1.517 intradiario y cerró en $1.513,5, con USD 693 M operados en el MULC. El BCRA compró apenas USD 11 M y al día siguiente sólo USD 6 M. El promedio de compras de las últimas cinco ruedas cayó a USD 12 M diarios, el menor del año.
Al mismo tiempo, la oferta potencial de divisas empieza a ganar volumen. YPF colocó USD 1.200 M a nueve años al 7,85%, con pedidos por USD 2.200 M, mientras Tecpetrol emitió otros USD 450 M al 7,625% con vencimiento en 2033. San Juan, además, prepara su regreso al mercado de deuda.
El caso de YPF sobresale por las condiciones externas. La compañía consiguió financiamiento con el bono del Tesoro estadounidense a diez años cerca del 5% y el petróleo por encima de USD 100. No aprovechó, por lo tanto, un contexto global especialmente favorable. Aun así, la demanda casi duplicó el monto finalmente emitido.
Ahí aparece una diferencia relevante. Existe interés por deuda corporativa argentina aun cuando el soberano sigue pagando una prima considerablemente mayor y todavía no recuperó un acceso regular al financiamiento internacional. Los inversores parecen dispuestos a separar, al menos parcialmente, el riesgo de determinadas compañías del riesgo del Estado argentino.
Además, una parte importante de esos dólares todavía no pasó por el mercado cambiario. Vladimir Werning, vicepresidente del BCRA, señaló que quedan USD 4.200 M pendientes de liquidar de colocaciones realizadas durante los últimos seis meses. Sumando las emisiones recientes y descontando la recompra de YPF, la oferta potencial ronda los USD 5.700 M.
Eso ayuda a explicar la paciencia del Gobierno con la acumulación de reservas. Estos flujos pueden darle al BCRA margen para comprar dólares sin presionar el tipo de cambio y facilitar el tránsito de los próximos vencimientos. Pero tienen un límite claro: mejoran la oferta en el MULC, aunque no resuelven el financiamiento del Tesoro.
La licitación del viernes vuelve a marcar esa diferencia. El Tesoro enfrenta vencimientos por $8,1 billones con un menú acotado y sin el AO29, excluido nuevamente para evitar convalidar rendimientos cercanos al 10% en dólares. Con liquidez abundante, el mercado espera un rollover elevado, pero sigue mostrando cautela para extender los plazos.
La misión del FMI, prevista desde el 21 de septiembre, será el próximo examen. Argentina llega con la meta de reservas de junio sobrecumplida, pero con incumplimiento fiscal y necesidad de un waiver. Los dólares privados pueden darle algunos meses más al programa. La cuestión es cuánto puede depender de ellos un esquema que todavía necesita recuperar financiamiento propio.
SECCIÓN MUNDO
Mismos shocks, distintas respuestas
La discusión sobre inflación volvió a complicarse, pero no porque el mundo esté entrando en un nuevo episodio como el de 2022. El problema ahora es otro: un mismo shock, como la suba de la energía, encuentra economías en momentos muy distintos y obliga a los bancos centrales a responder con recetas cada vez menos parecidas.
En Estados Unidos, el IPC de agosto subió 0,4% mensual y 3,4% interanual, mientras la inflación núcleo avanzó 0,3%. A eso se sumó una señal menos tangible pero relevante: la expectativa de inflación a un año de la Universidad de Michigan saltó de 4,0% a 4,6% en septiembre.
El dato importa porque la Reserva Federal llega a su próxima reunión con menos margen para mirar hacia otro lado. El mercado laboral sigue mostrando fortaleza, el petróleo volvió a superar los USD 100 y las expectativas de precios repuntaron. La discusión dejó de ser cuándo bajar tasas y volvió a incluir la posibilidad de subirlas.
Europa ya dio ese paso. El Banco Central Europeo aumentó sus tasas 25 puntos básicos y revisó al alza sus proyecciones de inflación para 2027 y 2028. Espera ahora una inflación promedio de 3,0% este año y 2,5% el próximo, todavía por encima de su objetivo del 2%.
Brasil muestra una dinámica diferente. El IPCA cayó 0,32% mensual en agosto y la inflación anual bajó de 4,44% a 4,22%, algo mejor de lo esperado. Parte de la mejora respondió a una baja puntual de la electricidad, pero el dato fortalece la posibilidad de otro recorte de la Selic, hoy en 14%.
China está todavía más lejos de esa discusión. La inflación minorista subió de 0,5% a 0,8% anual y los precios mayoristas aceleraron a 3,8%, principalmente por energía. Sin embargo, la inflación núcleo fue de apenas 1,0% y la debilidad de la demanda interna sigue limitando la transmisión hacia los precios finales.
El petróleo atraviesa todos estos casos, pero con efectos diferentes. Para Estados Unidos y Europa agrega presión sobre una inflación que ya preocupa; en Brasil puede moderar el margen para seguir bajando tasas; en China encarece costos sin resolver el problema de fondo, que continúa siendo una demanda doméstica demasiado débil.
Ese desacople tiene consecuencias que van más allá de las reuniones de los bancos centrales. Cuando las tasas empiezan a moverse en direcciones diferentes, también cambian los incentivos para mover capitales, financiarse o mantener posiciones en distintas monedas. El dólar, el euro, el real o el yuan pasan a responder a combinaciones cada vez más específicas.
Por eso, el riesgo no está solamente en que las tasas internacionales permanezcan altas. Un mundo en el que cada economía necesita una respuesta distinta puede producir más volatilidad aun sin una crisis global. Para empresas e inversores, asumir una única trayectoria para tasas, monedas y demanda empieza a ser una simplificación demasiado costosa.
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