El derrumbe inicial de los activos —con bonos globales cayendo en promedio 8% y el Merval desplomándose 16% en dólares el lunes— expuso de inmediato el talón de Aquiles del programa: el rollover de la deuda externa, condición necesaria para estabilizar la macro. Con rendimientos de los bonos largos por encima del 15%, la señal fue clara: con Argentina nuevamente en terreno “distressed”, pensar en financiamiento voluntario es impensado.
La reacción posterior no cambió el diagnóstico. El riesgo país escaló hasta 1.122 puntos, más del doble que a comienzos de 2025. El dólar mayorista se movió hacia la banda superior, cerrando la semana en $1.447, y la bolsa no recuperó nada del golpe inicial. Los inversores leyeron un debilitamiento estructural del Ejecutivo.
La buena noticia fue la inflación: en agosto sorprendió a la baja con un 1,9% mensual y núcleo en 2,0%, confirmando que el “pass-through” de las depreciaciones recientes fue más limitado de lo esperado. Pero esa señal de estabilidad convive con una economía real más frágil: la industria cayó 2,3% en julio y la construcción 1,8%, reflejando el enfriamiento de la demanda interna.
En ese marco, el Gobierno optó por un discurso de “control de daños” que luce insuficiente. La “mesa nacional” abrió un diálogo con los gobernadores, aunque solo con los ya aliados, lo que no aporta diferencial político. Peor aún, el Ejecutivo vetó tres proyectos con amplio apoyo social: el financiamiento universitario, la emergencia pediátrica y la ley que modificaba los ATN. Decisiones que, lejos de ampliar consensos, profundizan la erosión de puentes justo cuando más los necesita.
El intento de recuperar la iniciativa llegará mañana con la cadena nacional para presentar el Presupuesto 2026, buscando legitimar un programa económico que hasta aquí encontró más resistencia que adhesiones. Pero los resultados en PBA dejaron un mensaje claro: la sociedad empieza a perder paciencia con un ajuste que no logra traducirse en expectativas de mejora.
El trasfondo es claro: un gobierno sin estructura política corre el riesgo de quedar debilitado mucho antes de cumplir su primer bienio, y todo en medio de una recesión que probablemente comenzó en marzo. El mercado lo sabe y la sociedad también. La confianza se erosiona, tanto por los números rojos de la economía real como por la sensación de que el oficialismo carece de estrategia política.
En este marco, los escenarios que planteamos en el informe especial de entresemana siguen vigentes, pero en permanente revisión. La estabilidad (50%) aún es posible, pero depende de que el Ejecutivo administre las bandas cambiarias con disciplina fiscal, un uso prudente de reservas y, lo que aun falta, “cintura política”. El equilibrio frágil (35%) gana terreno: un mercado testeando la banda superior y un Gobierno que debe mostrar capacidad política para defenderla. La transición ordenada (5%) luce atractiva pero políticamente inviable antes de las elecciones, y la ruptura (10%) sigue siendo un riesgo latente si las tensiones escalan.
Para las empresas, el escenario exige cautela activa. No alcanza con conservar liquidez: hay que usarla bien, priorizando eficiencia y evitando compromisos largos que resten flexibilidad. Tampoco valdrá sostener volumen a cualquier costo, sino proteger márgenes y clientes clave. La gestión ya no puede apoyarse en la inercia: requiere revisar prioridades y ajustar rápidamente.
La diferencia la marcarán quienes logren combinar prudencia financiera, foco comercial y agilidad estratégica para atravesar una coyuntura donde los tiempos pueden acelerarse más de lo previsto.
SECCIÓN NACIONAL
EL MERCADO LLEVA AL LÍMITE AL PROGRAMA ECONÓMICO
El shock electoral no solo afectó a las paridades en dólares, sino que también derrumbó la confianza en la renta fija local, con toda la curva golpeada salvo las Lecap más cortas.
De cualquier manera, el golpe en los bonos en pesos se amortiguó bastante por una política monetaria que acompañó con una baja de tasas agresiva: la tasa de referencia se redujo 10 puntos en apenas dos días, hasta 35% TNA, arrastrando al resto de la curva en pesos y obligando a los bancos a recortar plazos fijos de 65% a 48% en apenas una semana. Parecería que al Gobierno “le entró la bala” de que la elección se perdió también por un nivel de actividad presionado por el elevado costo del crédito.
El Merval, que quedó más de 50% por debajo de los máximos de enero, retrocedió a niveles de mediados de 2024, borrando meses de expectativa de normalización. El movimiento dejó en evidencia que, aunque los inversores se habían cubierto ante un mal resultado, nadie descontaba una derrota de semejante magnitud para LLA.
Pero además, la “acción de precios” del viernes fue bastante preocupante. Algunos rumores indican que fondos de afuera de visita en el país no se quedaron muy contentos con la respuesta de las autoridades al revés electoral. Por eso la virulencia de las ventas.
En paralelo, el tipo de cambio mostró una dinámica más contenida. El dólar mayorista se depreció 7% en la semana, con un BCRA que tuvo que poner una postura de oferta (“offer”) al techo de la banda pero que no fue convalidada por ningún agente. El Tesoro, a diferencia de otras jornadas de estrés, se corrió del mercado (así lo dijo el ministro Caputo, aunque los datos indican algunas ventas menores). Aun así, el spot quedó apenas por debajo de $1.470, mientras los futuros operaron con cierto orden y menor volumen, también con algo de presencia oficial.
El frente externo luce cada vez más delicado. Con rendimientos arriba de 15% (ver gráfico) y un riesgo país que ronda los 1.100 puntos, el acceso a financiamiento es ciencia ficción.
Sin rollover, entre 2025 y 2027 habrá que pagar USD 34.200 M, con reservas netas de apenas USD 3.500 M. En la práctica, implicaría comprar entre USD 500 y 1.000 M por mes en el mercado, algo incompatible con el esquema cambiario actual y con la dinámica de la economía real.
La posibilidad de un default futuro no es sólo un debate financiero: es un factor que condiciona decisiones de inversión, consumo y hasta la política de precios de las empresas. Esto puede contrarrestar las buenas noticias, como la inflación contenida y la baja de tasas que está queriendo impulsar el equipo económico desde esta semana.
Milei intentará consolidar su nueva mesa nacional y mantener el discurso de no ceder “ni un milímetro”. El desafío es que, con activos en mínimos, tasas en picada y sin financiamiento a la vista, el margen de maniobra se achica cada vez más.
La sensación de “game-over” sobrevuela el mercado y de a poco se va convirtiendo en clima. El tramo a octubre es largo y, como diría un médico de terapia intensiva, “esto es día a día”.
LA DESINFLACIÓN RESISTE A LA VOLATILIDAD
Uno de los datos positivos de la semana vino por el lado de los precios. El IPC (INDEC) registró una suba del 1,9% en el mes de agosto. De esta manera, se acumuló un incremento del 19,5% en el nivel general de precios en lo que va del año.
Si bien la inflación se mantuvo igual que en el mes previo y, de hecho es mayor al mínimo de mayo (1,5%), lo positivo del dato viene por el no recalentamiento frente a la mayor volatilidad cambiaria, patrón que además se repite por segundo mes consecutivo.
Si excluimos la baja de los precios estacionales (-0,8%) y el componente de precios regulados (+2,8%), el resto de los precios de la economía (inflación núcleo) registró un avance del 2% (vs. 1,5% de julio). No obstante, el dólar oficial viene de moverse un 4,5% en igual mes y un 7,3% promedio durante julio, acumulando en los dos meses una suba 9 puntos porcentuales mayor a la de los precios al consumidor.
Esta dinámica no permite dar por muerto al “pass-through” ni mucho menos, pero genera optimismo sobre la mayor estabilidad alcanzada. Aun así, hay que mantenerse cautos; especialmente porque al ancla fiscal este año se sumó la de la actividad: la economía estaría transitando una recesión.
Cerrando la segunda semana septiembre con un dólar oficial que ya se ubica en la banda superior y asumiendo que se mantiene sobre la misma, tendríamos un nuevo mes con un tipo de cambio creciendo por encima del 4% promedio mensual.
Independientemente de lo que suceda con el esquema post-octubre, el balance de los últimos meses contribuyó ampliamente a corregir el tipo de cambio real, que ya se ubica un 10% por debajo del promedio histórico, cuando el último día del “crawling-peg” se ubicó 30% abajo.
EMPLEO: UNA DEUDA DE LA RECUPERACIÓN ECONÓMICA
En la semana también se conocieron las estadísticas del empleo registrado (SIPA), y si bien el dato tiene mucho rezago (junio), refleja una de las principales falencias de la recuperación económica.
El mercado laboral argentino registró 6,2 millones de puestos de trabajo en el mes de junio, estos son 139.000 puestos menos que en junio de 2023 (-2,4%). La medición desestacionalizada refleja la dinámica detrás de la pérdida de empleo de los últimos dos años, la cual tocó un piso de en jul-24 con una pérdida máxima en torno a los 176.000 puestos y, desde entonces, recuperó tan sólo un 13% de lo perdido (23.000 puestos).
Si bien la falta de generación de empleo genuino es una problemática que la economía argentina atraviesa hace ya una década (en junio de 2015 se registraba exactamente la misma cantidad de asalariados: 6,2M), en la actualidad la parcial recuperación de la actividad económica se conjugó con una reactivación del empleo nula.
Esto genera un contraste con recesiones previas. La comparación razonable es con la experiencia 2016-17, cuando la economía se recuperó y el empleo también. El caso de 2018-19 refleja una recesión mucho más prolongada (¿deja vu de lo que va a venir?)
En términos sectoriales, 96% de la pérdida se concentra en industria y construcción: -38.000 puestos (-3,2%) y -93.000 (-20%) respectivamente.
La construcción se derrumbó por la paralización de la obra pública, con un sector privado que difícilmente pueda compensar en el corto plazo una caída tan profunda. La industria, en tanto, continúa en retroceso en 2025, con 8.000 empleos menos en lo que va del año, confirmando que la debilidad no es coyuntural sino estructural.
SECCIÓN INTERNACIONAL
MERCADO LABORAL FRÁGIL, RALLY IMPARABLE
En Estados Unidos, las revisiones negativas del empleo (–911 mil en el benchmark preliminar) y la primera caída en las nóminas no agrícolas desde 2020 encendieron alarmas. Estos datos suelen anticipar recesiones, aunque la dinámica demográfica —menor inmigración y crecimiento poblacional casi nulo— suaviza el impacto en el desempleo, que se mantiene en torno al 4,1%. El mercado descuenta que la Fed reaccionará con un recorte de 25 puntos básicos el 17 de septiembre, aunque no se descarta un movimiento más agresivo de 50 pbs tras la debilidad del índice de precios al productor (PPI).
La inflación ofreció señales dispares. El IPC de agosto mostró un traspaso de tarifas más paulatino: los bienes básicos (excluyendo vehículos) se mantuvieron estables, mientras que los servicios exhibieron rigideces en pasajes aéreos y hotelería. La lectura de mediano plazo es clara: el pass-through se dará de forma escalonada hasta 2026, manteniendo presión sobre costos laborales y de servicios. La Fed no debería cantar victoria.
En el frente corporativo, Oracle sorprendió con un rally del 36%, tras anunciar proyecciones de crecimiento en nube e inteligencia artificial que podrían ubicarla al nivel de Google Cloud hacia fin de la década. La magnitud del salto bursátil refleja cómo el entusiasmo inversor convive con un trasfondo macroeconómico frágil.
En Europa, la política volvió a escena. La derrota parlamentaria de François Bayrou en Francia obligará a Macron a designar un nuevo primer ministro y negociar un presupuesto con déficit cercano al 5% del PBI. Alemania, en cambio, prepa ra estímulos fiscales y reformas de mercado de capitales que podrían reactivar el crecimiento hacia 2026. El BCE parece haber concluido su ciclo de bajas y no descarta una suba de tasas en el último trimestre de 2026.
Brasil concentró la atención regional. La condena firme a Jair Bolsonaro por intento de golpe de Estado debilitó aún más a la oposición, dejando mucha incertidumbre sobre los nuevos liderazgos. La última encuesta de Atlas muestra a Lula con 44,1% de intención de voto rumbo a 2026 en un escenario sin Bolsonaro como candidato, seguido por Tarcísio de Freitas (31,8%) como principal figura opositora. El escenario confirma un oficialismo con ventaja frente a una oposición dispersa, que deberá reorganizarse para volver a ser competitiva.
Japón también dio señales. La renuncia de Shigeru Ishiba abre la puerta a mayor gasto público, con efectos inflacionarios adicionales. Aun así, la bolsa nipona reaccionó con optimismo (+1,2% semanal). En paralelo, Asia refuerza lazos con China, consolidando un entramado comercial que desafía el statu quo occidental.
En síntesis, la semana mostró que los mercados apuestan por la liquidez y celebran cada dato que habilita a la Fed a recortar tasas. Pero el trasfondo laboral y de precios sugiere que el costo de esa apuesta puede aparecer más adelante. La próxima semana, todas las miradas estarán en la reunión de la Fed: definirá si el rally global gana nuevo combustible o si se transforma en un “sell the news”.
