El viernes se cumplieron 1.000 días de la era Milei. ¿Alcanza ese tiempo para saber si un programa económico cambió de verdad una economía? Probablemente no. Pero sí alcanza para distinguir qué transformaciones ya modificaron reglas, cuáles empezaron a producir resultados y cuáles aún dependen más de expectativas que de hechos.
En ese terreno, el Gobierno hizo más que administrar una emergencia. Consolidó el equilibrio fiscal, avanzó con desregulaciones y sancionó una reforma laboral que durante la gestión de Macri no llegó siquiera a instalarse seriamente en la agenda. Eso muestra capacidad política para modificar reglas que parecían difíciles de tocar.
El RIGI es el ejemplo más claro. A nuestro juicio, concede beneficios mucho más generosos de lo necesario, pero también ofrece estabilidad regulatoria y tributaria excepcional para proyectos de largo plazo. Energía y minería concentran buena parte de esa apuesta y ya explican una porción creciente de las divisas que genera la economía.
La comparación ayuda a dimensionar esos avances. Al día 1.000, el riesgo país está en 490 puntos básicos, frente a 783 con Macri y 2.427 con Alberto Fernández. Las reservas netas rondan USD 11.500 M y el crédito privado real creció 105,8% desde noviembre de 2023.
Ese salto del crédito contrasta con las gestiones anteriores: había aumentado 21,9% con Macri y caído 24,1% con Fernández en igual lapso. Pero el resto del cuadro es menos lineal. La actividad está 5,3% por encima de noviembre de 2023, mientras la inversión permanece 15,6% debajo del trimestre previo a la asunción. Dato de color: los despachos de cemento de agosto 2026 fueron más bajos que cualquier otro agosto de los últimos 20 años.
La otra gran diferencia está en el empleo y los ingresos. El empleo privado registrado cayó 3,8%; es la única de las tres gestiones comparadas que muestra una baja a esta altura del mandato. El ingreso disponible retrocedió 16%, frente a una caída de 9% con Macri y de 1,3% con Fernández.
La comparación con Macri merece una precisión. También hubo ajuste sobre los ingresos, pero desde un nivel considerablemente más alto. Por eso no alcanza con mirar porcentajes: una caída similar tiene consecuencias distintas sobre el margen que los hogares tienen para absorberla.
Ese desfasaje entre reformas, variables financieras y resultados más extendidos tiene un correlato político. La última encuesta de opinión de la Universidad de San Andrés (agosto) mostró que el 45% de quienes votaron a Milei en 2023 está insatisfecho con la marcha general del país.
Eso no significa que ese 45% vaya a cambiar su voto; sí que parte de su base empieza a evaluar el presente con una vara más exigente. A esta altura, pesa menos la herencia y más la capacidad de convertir las nuevas reglas en resultados visibles.
El Gobierno ya mostró que puede romper inercias. Lo que todavía no está claro es si puede construir una nueva. Ese es el examen de los 460 días que quedan: no cuánto consiguió desarmar del esquema anterior, sino cuánto del nuevo puede empezar a sostenerse por sus propios resultados.
SECCIÓN NACIONAL
Vaca Muerta: producción récord e inversiones en curso
Vaca Muerta cerró agosto con 2.262 etapas de fractura y, si bien creció 12,5% vs julio y sigue en niveles elevados, fue el segundo registro más bajo del año. En paralelo, la producción de petróleo marcó un nuevo máximo histórico en julio: 916.200 barriles diarios.
El nivel de actividad sigue siendo récord: 19.230 etapas entre enero y agosto, 17% más que un año atrás, y en apenas ocho meses ya superó todo 2024 (17.814). Con un promedio de 2.400 mensuales, el año cerraría cerca de 28.000 etapas, contra 23.896 en 2025. Lo que se moderó es el ritmo, no la escala.
Y se moderó por decisión, no por falta de capacidad: alrededor del 30% de la potencia de bombeo de la formación está ociosa. Las operadoras dosifican campañas y corrieron el mix hacia el crudo: 86% de las fracturas de agosto fueron en pozos de petróleo. A nivel empresa, YPF concentra el 47% de la inversión en fracturas y Vista ya explica más del 15%.
Hoy el cuello de botella nuevamente está en el midstream, pero el sector viene mostrando avances. Por el lado del gas, San Matías Pipeline obtuvo un préstamo sindicado por USD 900 M para la construcción de un gasoducto dedicado para exportación de GNL (Vaca Muerta - Golfo San Matías). En cuanto al crudo, VMOS supera el 80% de avance y su primera carga sería a inicios de 2027.
A este ritmo, no debería haber mayores contratiempos en cuanto plazos de puesta a punto. Sin embargo, el inversor externo se volvió más selectivo. La última Ronda recibió ofertas por 8 de las 15 áreas. Además, el DNU sobre Malvinas agrega al RIGI una declaración jurada que obliga a operadoras y proveedores a elegir jurisdicción.
Adelanto de la actividad económica de agosto
Cerró la primera semana de septiembre y ya se conoció buena parte de los indicadores adelantados de agosto, suficientes para trazar un primer balance. Nuestro Índice de Difusión de la Actividad Económica se ubicó en 50%: la mitad de los indicadores mostró una mejora mensual.
Es un avance frente al 13% de julio, aunque todavía insuficiente para hablar de una recuperación generalizada. Entre los indicadores fiscales, el IVA DGI cayó 2,8%, interrumpiendo tres meses de mejora; el impuesto al cheque rebotó 7% y la seguridad social avanzó 0,5%. En perspectiva, los tres continúan por debajo de octubre de 2025.
Los despachos de cemento crecieron 0,8% mensual, pero siguen deprimidos: con 817.082 toneladas, el tercer agosto de la gestión Milei fue el más bajo de los últimos 20 años.
La industria dejó señales mixtas. La demanda de energía industrial cayó 1,8% y acumula cinco meses consecutivos de retroceso. En cambio, la producción automotriz subió 1,9% después de dos meses en baja, aunque permanece 14,2% por debajo de octubre de 2025.
En cuanto al consumo, el crédito volvió a caer: los préstamos personales bajaron 0,8% y las tarjetas de crédito, 3%. La confianza del consumidor también se debilitó,
Los patentamientos de autos 0 km crecieron 1,8% mensual, pero siguen 21,5% debajo de octubre de 2025. Las motos muestran una dinámica distinta: pese a caer 0,7% en agosto, permanecen 19,2% por encima de aquel nivel.
Agosto mejora respecto de julio, pero todavía sin una recuperación homogénea.
Lo que el mercado volvió a comprar
Septiembre arrancó con una combinación que pocas semanas atrás parecía difícil de imaginar: el tipo de cambio financiero se apreció, las tasas en pesos cayeron y el riesgo país perforó los 500 puntos básicos. Agosto había dejado compras del BCRA por apenas USD 769 M y un Merval 9,2% abajo en dólares.
El mercado encontró tres argumentos para volver a apostar por activos argentinos. El primero es la inflación: las estimaciones para agosto se ubican en 1,6%-1,7% mensual y reducen la probabilidad de que el salto previo haya iniciado otra tendencia. El segundo es cambiario. La cobertura provista por el Gobierno cayó USD 565 M en agosto, luego de crecer USD 7.770 M entre junio y julio.
Esa baja importa porque implica una menor necesidad de cubrirse frente a una eventual devaluación y menos intervención oficial para contener esa demanda. La tercera señal llegó desde afuera. Las reuniones de Luis Caputo con Scott Bessent y Kristalina Georgieva reforzaron el respaldo político al programa. No cambia los fundamentos, pero sí puede reducir parte de la prima por incertidumbre futura.
La reacción más visible apareció en las tasas. La TAMAR de bancos privados, que refleja cuánto pagan las entidades por depósitos mayoristas, bajó de 25,3% a 23,8% nominal anual. La caución bursátil, una referencia de muy corto plazo, operó en torno a 20,6%, y la Lecap más corta cerca de 22,5%. Con liquidez abundante, el costo del dinero volvió a aflojar.
Dentro de los bonos en pesos, sin embargo, el mo vimiento fue selectivo. Rindieron mejor los instrumentos que ajustan por TAMAR y los bonos duales, que permiten cubrir más de una variable. La señal es relevante: aun con una inflación implícita cercana a 1,7% mensual, los inversores prefieren conservar protección antes que concentrarse en tasa fija y asumir que la desinflación ya está consolidada.
Los soberanos en dólares muestran algo parecido. El GD30 cerró en USD 87 y el GD35 en USD 76,10, mientras los rendimientos bajaron de 10%. Pero la curva comienza a invertirse desde 2027: los bonos más largos rinden más de lo que sugeriría una curva normal. Allí aparece la prima electoral. Por eso preferimos vencimientos cortos y medios antes que asumir más sensibilidad a tasas.
El punto fiscal sigue siendo la principal restricción. La recaudación de agosto creció 33,5% nominal, pero quedó prácticamente plana en términos reales, y el superávit primario mensual fue cercano a cero. Con una meta del FMI de 1,4% del PBI anual, el margen se estrecha. Diferir el ajuste pleno del impuesto a los combustibles ayuda a la desinflación, pero resigna recursos.
Ahí está la tensión hacia adelante. El Gobierno privilegia sostener la desinflación y evitar nuevas presiones cambiarias, aun cuando eso exija administrar con precisión la caja. La inflación del 10 de septiembre y la licitación del Tesoro del 11 serán pruebas inmediatas.
La discusión de fondo es cuánto tiempo puede sostenerse este equilibrio si el frente fiscal no gana mayor margen.
SECCIÓN MUNDO
Tasas, petróleo y una excepción
La Reserva Federal, el Banco Central Europeo y el Banco de Japón llegan a septiembre con sesgo alcista en tasas, mientras el petróleo superó los USD 90 por la escalada entre Estados Unidos e Irán. La combinación endurece las condiciones financieras globales. El bono del Tesoro a diez años tocó 4,79%, máximo desde comienzos de 2025, y el empleo reforzó ese movimiento.
En Estados Unidos, las nóminas no agrícolas sumaron 162.000 puestos en agosto, por encima de los 53.000-55.000 esperados, con desempleo estable en 4,1%. Un mercado laboral más firme reduce la necesidad de aliviar tasas y deja margen para responder a presiones inflacionarias. Por eso los rendimientos subieron y la reunión del 16 de septiembre quedó inclinada hacia una suba.
Japón agrega otra pieza relevante. El bono japonés a diez años tocó 3%, máximo desde 1996, y el mercado asigna 90% de probabilidad a una suba del Banco de Japón el 18 de septiembre. Un yen más fuerte puede desarmar operaciones financiadas barato en Japón para invertir en activos de mayor rendimiento, aunque esa relación viene siendo menos directa.
En Europa, el margen del Banco Central Europeo se redujo. La inflación armonizada, la medida comparable dentro de la eurozona, subió a 3,3% interanual, mientras la inflación núcleo apenas cedió a 2,4%. La suba de septiembre está incorporada en precios. La duda está después: si el petróleo permanece elevado, bajar la inflación será más difícil en una economía con poco margen para otro endurecimiento.
El petróleo cruza el escenario. El Brent llegó a USD 96,67 y el WTI superó USD 92 tras la escalada entre Estados Unidos e Irán. Un cierre completo del Estrecho de Ormuz no es nuestro escenario central, pero por allí transita cerca de 20% del petróleo mundial. Mientras ese riesgo siga abierto, el precio conservará una prima geopolítica difícil de eliminar.
Para los emergentes, tasas más altas en países desarrollados y petróleo caro suelen sinónimo de problemas. Un bono del Tesoro a diez años por encima de 4,75% eleva el rendimiento que deben ofrecer otros activos y limita cuánto pueden comprimirse los spreads soberanos, la prima adicional que pagan frente a la deuda estadounidense. Esa presión alcanza a Argentina tras la baja reciente del riesgo país.
Pero hay una fuerza que opera en sentido contrario: el dólar. El DXY, índice que mide su valor frente a las principales monedas, cayó 0,9% en agosto después de bajar 1,3% en julio. Si esa tendencia continúa con tasas altas, los emergentes conservarán una fuente relevante de demanda. Para Argentina, un petróleo elevado mejora los precios de una producción energética creciente.
La tensión está en esa convivencia. El mundo desarrollado puede subir tasas sin que eso implique un dólar más fuerte. Si ocurre, los emergentes enfrentarán un costo financiero mayor, pero con una moneda estadounidense jugando a favor. Para Argentina, esa combinación puede seguir dando aire a los activos, aunque con menos margen si los rendimientos globales continúan subiendo.
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