Los vaivenes del equipo económico dejaron expuesta una tensión creciente en el mercado de pesos: con la inflación núcleo de julio sorprendiendo a la baja y el tipo de cambio relativamente estable, el BCRA y el Tesoro endurecieron las condiciones de liquidez hasta rozar un sobreajuste.
La estrategia oficial apunta a secar la plaza para sostener el tipo de cambio en un contexto de expectativas volátiles. Sin embargo, la economía real empieza a pagar el costo: crédito más caro y menor circulación de fondos, justo cuando los precios sugerían margen para aflojar.
Por el lado de las empresas, las dificultades para el acceso al financiamiento ya se sienten con fuerza y el encarecimiento de este componente de los costos fijos, sumado a un mercado interno planchado, está obligando a replantear la estrategia del segundo semestre. Descontar cheques al 60% o recurrir a un adelanto de cuenta corriente al 80% cierran puertas que las tesorerías utilizaban a diario.
El resultado es claro, mientras la nueva estructura de tasas obliga a racionalizar costos y minimizar la inversión de “mostrador” (inventarios y financiamiento a clientes), en el cortísimo plazo los márgenes se achican.
Por el lado de las familias, el aumento de tasas se da sobre un nivel inicial crítico en términos de la morosidad de préstamos personales y tarjetas de crédito. No puede esperarse otra cosa más que una complejización ulterior, con una carga financiera que puede romper la ecuación económica de segmentos de ingreso medio-bajo. En paralelo, el flujo de crédito nuevo se frenó y, con él, se aleja el optimismo con el que el sector de durables entró a 2025.
Si bien es cierto que el rol del crédito todavía está muy desdibujado en la Argentina (representa alrededor del 8% del PBI cuando en la región promedia el 50%), desandar el incipiente apalancamiento de la economía va a tener efectos macroeconómicos significativos sobre la actividad.
En medio de esta turbulencia, la inflación de julio marcó 1,9%, algo por encima de junio, pero con tintes que justificaron el festejo por parte del Ejecutivo. Resumidamente: la inflación núcleo fue de 1,5%.
Resumiendo, el crédito se enfría, la inflación parece estar controlada (aunque habrá que esperar el dato de agosto para confirmarlo) y el Ejecutivo acelera su plan de ajuste monetario extremo. La tensión es evidente: ¿Por qué empecinarse en romper la recuperación?
Evidentemente es el costo que Milei está dispuesto a pagar para que el dólar no se acerque a la banda superior. ¿No se está tensando de más la cuerda?
La próxima semana será clave para ver si el Gobierno modera el sesgo contractivo: el mercado mirará la licitación extraordinaria del Tesoro, la eventual suba de encajes remunerados y la evolución de los futuros largos como termómetro de expectativas.
Entre tanto ruido local, queremos destacar que el contexto internacional viene siendo bastante favorable para los emergentes.
En lo que va de 2025, el dólar acumula una caída del 11% (índice DXY), abaratando el financiamiento externo y fortaleciendo monedas y activos de mercados emergentes. Este viento a favor se reflejó en una baja generalizada del riesgo país regional desde fines de junio, favoreciendo el flujo de capitales y la compresión de spreads de deuda.
El gráfico de la semana muestra con claridad esa tendencia: el riesgo país de nuestros vecinos se comprime semana a semana, dejando en evidencia que la volatilidad local es “made in Argentina”.
Pero esa tendencia depende crucialmente de lo que pase con las tasas en EE.UU. El último dato de precios al productor (costos) muestra que los aranceles empiezan a impactar. ¿Y si la FED no baja la tasa?
SECCION NACIONAL
HAY APRETÓN MONETARIO PARA RATO
Las tasas volvieron a subir exageradamente esta semana. El call interbancario tocó 80% TNA, máximos desde julio pasado, y las cauciones superaron 75% TNA.
El Tesoro tuvo un rol central. La colocación de deuda del miércoles dejó un financiamiento neto negativo de $5,83 billones, excedente que, en otras circunstancias, podría haber relajado tensiones. El Mecon, en cambio, anunció que lo absorberá mediante una licitación fuera de calendario y un aumento de encajes remunerados.
Así, el excedente precautorio de los bancos —respuesta a la alta volatilidad de tasas— será drenado nuevamente. El resultado: un sistema financiero que, pese a la inflación en mínimos de años y un dólar que retrocedió en nueve de las primeras ruedas de agosto, enfrenta una escasez artificial de pesos.
El BCRA reforzó esta dinámica con una nueva ventanilla de liquidez a un día, aforando títulos de más de 60 días adquiridos en el primario a repo +200 pbs. El alcance teórico de $3 billones difícilmente altere el pulso del mercado.
Los bonos CER retrocedieron en promedio 0,75% en la semana, con el tramo 2026 llegando a alcanzar tasas reales del 18% al 22% (y las más cortas, oct-25 y dic-25, superando el 25% real).
Los activos de tasa fija también sufrieron, aunque menos (-0,2%), con tasas efectivas mensuales largas por encima del 3% y cortas superando el 4%. Los Globales, en cambio, tuvieron una buena semana y subieron 0,3%.
En futuros, los vencimientos entre enero y mayo de 2026 concentraron el 75% del aumento del interés abierto semanal. Solo el miércoles, el contrato may-26 operó USD 247 M y sumó USD 141 M de interés abierto. Si el incremento desde fines de junio fuera todo venta neta del BCRA, la posición vendida oficial rondaría los USD 4.800 M, señal de que la autoridad monetaria está dispuesta a contener apuestas devaluatorias incluso a plazos largos.
LA INDUSTRIA SIGUE OPERANDO MUY POR DEBAJO DE SU POTENCIAL
Esta semana el INDEC dio a conocer el dato de junio sobre la Utilización de la Capacidad Instalada: la industria está operando al 58,8%. En síntesis, el dato muestra una magra mejora de 0,2 p.p. frente a mayo y una mejoría de 4,3 p.p. frente a junio de 2024. Pero lo destacable es el estancamiento desde el segundo semestre de 2024 ya que se sitúa 14% por debajo del primer semestre de 2023 (previo al inicio de la última recesión económica).
Como hemos repasado en distintos informes, el modelo económico actual plantea dinámicas muy heterogéneas a nivel sectorial. Pero, reforzando lo anterior, hay una característica compartida por todos: en el primer semestre de este año, ningún sector operó por encima del nivel de utilización de su capacidad instalada registrado en 2023.
El único sector que está muy cerca de aquel nivel (-1,5%) es Alimentos y Bebidas, producto de la mayor producción de carne, molienda de granos y elaboración de productos lácteos. De todos modos, recordemos que en 2023 tuvimos una sequía histórica, por lo que la caída es incluso comparando con un año flojo.
En el otro extremo, los minerales no metálicos (ligados a la construcción) operaron al 53% de su capacidad, apenas 5% por encima del año pasado y casi 30% por debajo de 2023. Textiles y tabaco también vienen muy golpeados, con una utilización de apenas el 43%.
Un comentario especial para Refinación de Petróleo que, si bien su utilización cayó respecto a 2024 (-3,0%), se ubica apenas a 6% de su máximo histórico, con una operación actual al 79%.
LA INFLACIÓN NO SINTIÓ EL AJUSTE DEL TIPO DE CAMBIO
Frente al ajuste cambiario de los últimos meses, llegó el dato de inflación de julio y despejó temores por el potencial traslado a precios (pass-through).
El índice de precios al consumidor registró una suba del 1,9% mensual, levemente por encima del 1,6% de junio. El mes estuvo marcado por aumentos significativos en alimentos (+2,0%), impulsados por saltos en verduras (+6,4%) y frutas (+5,1%), mientras que lácteos, carnes y panificados mostraron incrementos más moderados. En el otro extremo, prendas de vestir e indumentaria registraron una baja (-0,9%), aportando un factor de contención al índice general.
No obstante, la inflación “núcleo” (excluye precios estacionales y regulados) volvió a moderarse, pasando de 1,7% a 1,5%, lo que sugiere que la tendencia de desaceleración de fondo se mantiene.
El componente de servicios —más persistente por naturaleza— subió 3,1%, con subas destacadas en transporte público (+3,4%) y educación (+1,9%), sumándose a la presión de sectores que difícilmente reviertan rápidamente esa inercia.
La contención de precios fue clave. Según nuestras estimaciones, el Ingreso Disponible de las familias avanzó 1,6% en el séptimo mes del año, con diferencias a nivel socioeconómico.
En los segmentos más bajos (D1), el ID creció 3,6% en términos reales respecto a junio, beneficiado por menores presiones en algunos rubros de consumo básico y una menor incidencia de gastos fijos sobre el total del ingreso. En los estratos medios la mejora fue más moderada (+0,6% y +0,7%), mientras que en el segmento ABC1 el avance fue el más acotado, ya que el peso de servicios privados —educación, salud— y otros consumos de mayor valor agregado, que en julio mostraron subas relevantes, limitó la capacidad de recomposición.
El estancamiento del consumo masivo se explica, en mayor medida, por esta dinámica. En concreto, el ID general se ubica actualmente 2,3% por debajo de su último pico en noviembre de 2024. Si a esto le sumamos el reciente encarecimiento del crédito, es lógico encender alarmas sobre las perspectivas de corto plazo del consumo.
SECCION INTERNACIONAL
EL MERCADO FRENTE A UN NUEVO CICLO DE PRECIOS
Los aranceles estadounidenses, que comenzaron a sentirse en la segunda mitad del segundo trimestre, ya muestran en julio un impacto claro en la inflación. Con inventarios pre-arancel agotados y una recaudación anualizada que subió de USD 325.000 M en junio a USD 350.000 M, el traslado a precios se consolidó.
Los datos de julio confirmaron que los bienes afectados por aranceles presionan activamente, mientras los servicios —lejos de aliviar— se suman con aumentos persistentes. En junio, el efecto arancelario apenas se insinuaba, pero ahora la inflación de bienes creció por encima de la tendencia previa y la de servicios no turísticos también aceleró.
El IPC núcleo estuvo en línea con lo previsto (+0,3% mensual), pero con un mix incómodo: bienes núcleo -0,1% m/m y servicios core +0,4% m/m. La baja en algunos bienes fue compensada por servicios más caros, manteniendo la inflación subyacente sobre la meta de la FED. Aerolíneas y hoteles, que habían actuado como ancla, se estabilizaron con más pasajeros y empleo.
En la FED hay lecturas opuestas: Schmid (Kansas City) advirtió que las tarifas no justifican recortes, mientras Barkin (Richmond) se mostró abierto a ajustar según los datos. Desde el Tesoro, Bessent pidió un recorte de 50 pbs en septiembre y tasas 150-175 pbs más bajas, alimentando la expectativa de un recorte agresivo.
El índice de precios al productor sumó tensión: subió 0,9% mensual, el mayor salto en tres años,. Confirmó que la presión inicia en la etapa mayorista. El mercado, que celebraba un IPC estable y des contaba recortes, moderó su optimismo ante la posibilidad de que la FED demore la baja de tasas.
El S&P 500 y el Nasdaq subieron 2% y 1,9% en la semana. Tras el IPC, los bonos del Tesoro subieron de precio y la tasa a 10 años bajó 5 pbs, pero el PPI la devolvió al 4,29%. La tregua comercial EE.UU.-China por 90 días impulsó a las acciones, aunque la semana cerró neutra.
Para empresas y consumidores, las defensas —pre-compras y absorción parcial de tarifas— se agotan. Los costos más altos llegarán a góndolas y servicios, encareciendo insumos, comprimiendo márgenes y enfriando la demanda. Para Argentina y otros emergentes, un EE.UU. con inflación más persistente y tasas elevadas implicaría condiciones financieras más duras, riesgo de dólar firme y flujos de capital más volátiles.
Así, el mercado se mueve entre récords y riesgos. La narrativa optimista de la renta variable convive con datos que sugieren una inflación más resistente de lo deseado.
La atención se desplazará ahora hacia el simposio de Jackson Hole, el 22 de agosto, donde las palabras de Jerome Powell serán clave para calibrar expectativas, y hacia los datos de empleos no agrícolas del 5 de septiembre y de inflación de agosto el 12 de septiembre.
Entre tanto, los aranceles seguirán siendo un factor de riesgo que no sólo redefine el sendero inflacionario de Estados Unidos, sino que también reordena el tablero global.
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